Les marchés obligataires et boursiers mondiaux ont été particulièrement instables ces dernières semaines, la liquidation générale qui a débuté au début de l'année s'étant intensifiée avec la détérioration des perspectives macroéconomiques. La principale raison de ces mouvements a été la multitude d'impressions négatives provenant des indices de l'inflation dans les principales économies développées. En fait, l'indice global des prix à la consommation (IPC) pour les Etats-Unis et la zone euro a encore augmenté en mai 2022. À 8,6 % pour les Etats-Unis et 8,1 % pour la zone euro, les chiffres de l'IPC ont largement dépassé l'objectif de 2 % fixé par leurs autorités monétaires respectives. Il est important de noter que les indices de l'inflation pour le mois de mai ont été sensiblement plus élevés que ce qui était attendu par les décideurs politiques et les investisseurs. Cela a été particulièrement vrai aux Etats-Unis, où le débat sur le "pic d'inflation" a gagné du terrain avant la publication des nouveaux indicateurs .
L'inflation et les taux directeurs aux Etats-Unis (y/y, %, 1970-2022) Sources: Haver, analyse QNB
Une inflation plus élevée que prévu a renforcé la pression sur la Réserve fédérale américaine (Fed) et la Banque centrale européenne (BCE) pour qu'elles abandonnent leur position excessivement accommodante et accélèrent le rythme de normalisation de leur politique monétaire. Cet article examine les défis auxquels la Fed et la BCE ont été confrontées ces derniers mois. Aux Etats-Unis, la Fed est "en retard sur la courbe" et doit resserrer ses taux directeurs plus rapidement pour contenir l'inflation. La dernière fois que l'inflation américaine a atteint les sommets de mai 2022, c'était au début de 1982, lorsque le taux directeur de la Fed était de 15 %, contre le niveau actuel de 1,75 %. Autrefois, chaque fois que l'inflation américaine dépassait la barre des 5 %, le problème de la spirale des prix n'était pas maîtrisé avant que les taux directeurs ne soient relevés de manière agressive à un niveau au moins aussi élevé que le pic d'inflation. Chaque fois que cela s'est produit, le resserrement monétaire a contribué à une récession. Cette fois –ci , il semble extrêmement improbable que les taux directeurs américains dépassent les taux d'inflation existants. En raison du niveau d'endettement global des secteurs public et privé américains, qui s'élève à environ 85 000 milliards de dollars, soit 350 % du PIB, il serait très difficile pour la Fed de maintenir des taux directeurs bien supérieurs à 3,5 % ou 4 %. Cela augmenterait trop rapidement la charge de la dette, ce qui accroîtrait le risque d'une crise financière ou d'un arrêt soudain de la consommation et de l'investissement. Ainsi, si l'inflation ne se modère pas au cours des prochains mois, la Fed devra faire face à des choix difficiles quant à l'aspect de son mandat qu'elle doit privilégier - stabilité des prix, plein emploi ou stabilité financière. Ce pourrait être l'un des arbitrages les plus difficiles de l'histoire de la Fed.
Taux d'inflation et taux directeurs historiques en Allemagne (y/y, %, 1970-2022) Sources: Haver, analyse QNB
Dans la zone euro, les choix politiques de la BCE sont tout aussi difficiles. Après plusieurs trimestres dans le marasme avec l'effet déflationniste de la pandémie, les prix ont connu une forte hausse au second semestre 2021, surprenant la plupart des analystes et des investisseurs. En fait, cela est devenu le choc inflationniste le plus grave que la zone euro ait jamais connu en plus de vingt-trois ans d'histoire. Si l'on prend l'Allemagne comme indicateur de l'inflation dans la région avant l'avènement de l'euro, la dernière fois que l'inflation a atteint les sommets de mai 2022, c'était au milieu de l'année 1973, lorsque le taux directeur de la Bundesbank était de 7 %, alors que le taux directeur actuel de la BCE est de -0,5 %. L'écart négatif entre l'inflation et les taux directeurs est plusieurs fois supérieur à tout ce qui a été observé au cours des deux dernières decennies, cela signifie que la BCE a beaucoup de "rattrapage" à faire en termes de hausses de taux, d'autant plus qu'un écart de taux d'intérêt croissant par rapport aux Etats-Unis exercerait une pression accrue sur l'euro. En l'absence d'un cycle significatif de hausses de taux de la BCE, l'euro pourrait se déprécier davantage par rapport au dollar, ce qui renforcerait les pressions inflationnistes en raison de l'augmentation du coût des biens importés. Toutefois, le resserrement monétaire dans la zone euro pourrait être coûteux. La situation macroéconomique diffère selon les pays de la zone euro, notamment en ce qui concerne les taux d'emploi, les besoins budgétaires et les niveaux d'endettement. Les pays méditerranéens du Sud ou la "périphérie" de la zone euro, comme la Grèce, l'Espagne et l'Italie, ont des taux de chômage, des déficits budgétaires et des niveaux d'endettement plus élevés que les économies plus solides du Nord (Allemagne, Autriche, Belgique et Pays-Bas). Les économies du sud de l'Europe sont donc plus vulnérables à un revirement " hawkish " de la BCE. Si cette tendance se poursuit, des taux plus élevés pourraient provoquer une nouvelle crise de la dette régionale dans la "périphérie" de la zone euro. Ce problème pourrait être amplifié par l'escalade du conflit avec la Russie, qui pourrait se transformer en une grave pénurie d'énergie dans certains pays d'Europe occidentale, entraînant un arrêt soudain de l'activité manufacturière. Dans l'ensemble, la Fed et la BCE sont toutes deux sous pression pour faire baisser l'inflation dans le cadre de leur mandat. Si l'inflation ne se modère pas de manière significative au cours des prochains mois, cela risque de confirmer la situation et de créer l'environnement le plus difficile pour l'élaboration de la politique monétaire depuis la période de "stagflation" des années 70.
