Alors que la vanne des emprunts extérieurs n'assure plus un débit aussi fluide qu'avant la crise sanitaire, le marché interne a joué un grand rôle cette année dans la mobilisation de ressources pour le budget de l'Etat. Le recours à l'endettement extérieur est clairement réduit cette année. Fin juillet 2020, c'est l'équivalent de 3 994 MTND qui ont été levés, dont 2 180 MTND grâce au mécanisme de financement rapide du FMI. Cela a pu compenser, en partie, la sortie annulée sur les marchés internationaux (3 431 MTND budgétisés). Le recours aux institutions financières internationales serait limité en 2020, comme estimé par l'étude macroéconomique de PBR Rating. Elle table sur une enveloppe de 6 832 MTND. Soit 77,2% de ce qui a été prévu par la Loi de Finances. En ce qui concerne le marché local, il a pu assurer 4 236 MTND, dont 1 976 MTND sous forme de Bons de Trésor de différentes maturités. Il faut également tenir compte d'autres emprunts locaux d'une valeur de 2 260 MTND. Ils ne sont autres que les emprunts en devises contractés auprès des banques tunisiennes. Pour rappel, dans la Loi de Finances 2020, le marché interne (hors crédits syndiqués auprès des banques) devrait fournir 2 400 MTND. Il y a encore donc 424 MTND à chercher. Mais il se peut qu'on dépasse ce montant dès ce mois d'octobre. Nos estimations tiennent compte du remboursement d'une grande ligne de BTA (BTA 5,5% octobre 2020) d'une valeur 901,050 MTND. Comme attendu, le Trésor vient de lancer une adjudication d'échange. Dans les conditions actuelles, il serait difficile que les banques et les compagnies d'assurances puissent trouver leurs comptes dans une telle opération. Le montant qui resterait serait compensé par une sortie immédiate sur le marché des Bons de Trésor à Court Terme. Où est l'emprunt national ? En même temps, nous n'avons pas une idée sur le sort de l'emprunt obligataire solidaire national décrété par l'article 9 du décret-loi n°2020-30 du 20 juin 2020. Rappelons que la souscription à cet emprunt est réservée aux personnes physiques. La valeur nominale unitaire de l'obligation est de 100 mille dinars. La période de remboursement est de 10 ans et à terme échu, avec un rendement de 4%. Les souscripteurs seront exonérés de l'impôt sur le revenu des personnes physiques et de la retenue à la source ainsi que de l'impôt au titre des revenus des capitaux mobiliers. Est-ce que la nouvelle équipe au pouvoir a toujours l'intention de passer à l'acte ? Le projet de la Loi de Finances complémentaires 2020 apporterait certes une réponse. Les maturités courtes sont moins coûteuses La baisse du Taux Directeur devrait théoriquement jouer en faveur de l'Etat en réduisant ses taux d'émission. La baisse de mars 2020 a permis de réduire les taux pour les souches de courtes maturités. Sur la courbe des taux zéro coupon, la maturité 5 ans est assortie d'un taux de 9,024% contre 9,252% fin 2019. Par contre, les taux longs ont continué à augmenter et la maturité 10 ans est désormais à 9,982%. Paradoxalement, deux ans auparavant, nous étions dans une situation inverse. Le recul des taux à court terme reflète la tendance du Taux Directeur. Par contre, l'inquiétude continue à monter parmi les opérateurs économiques quant aux perspectives du pays, expliquant la tendance haussière des taux longs. Cela a des répercussions sur l'investissement car si les taux souverain persistent, c'est que les crédits accordés aux entreprises ne vont pas réellement bénéficier de la baisse annoncée de 50 points de base. La meilleure illustration est le niveau du taux effectif moyen des crédits à moyen terme. En effet, il n'a baissé que d'un seul point de base au premier semestre 2020 par rapport au semestre précédent, bien que le taux directeur avait baissé de 1% au mois de mars. De même, le taux moyen du leasing a même flambé de 0,69% sur la même période. L'aversion au risque est en train d'atteindre des pics qui auront de lourdes conséquences. *
