Associant sa longue expérience bancaire ainsi qu'au sein des activités du marché financier, la contribution de Mokdadi Hamadi dans les colonnes de L'Economiste maghrébin intitulé "'l'entreprise et le marché financier: constat, défis et synergies annoncées" est fort intéressante ; il nous fait part de son constat de la finance directe et procède à une analyse empirique des défis et des synergies annoncées entre l'entreprise et le marché financier. Marquant une exigence du moment, cette relation, explique-t-il, est source de création de valeurs pour l'entreprise, les actionnaires, les épargnants et même les banques sans oublier les effets sur l'économie en général.
Il conclut que le marché financier valorise la capacité de l'entreprise à investir mieux et lui permet de se développer sainement.
Le constat : L'année 2007 est venue confirmer la solidité de l'économie tunisienne et le maintien de ses fondamentaux à un niveau très respectable affichant un taux de croissance de 6 % contre 5.3% en 2006 et 4 % en 2005. Le marché boursier lui-même a connu une cinquième année sur le trend haussier. Une année qui a connu des niveaux record sur tous les plans avec un Tunindex en hausse de 12 % sur une année à 2614.07 pts soit une hausse de 233 % depuis 2002, et une capitalisation boursière atteignant 6 480 MDT contre 5 491 MDT en 2005. Par ailleurs, l'année 2007 a été marquée par deux introductions en bourse à savoir TPR et ADWYA, et une première apparition du marché alternatif accompagnée par l'introduction de la SOPAT. Malgré toutes ces performances du marché financier, les émissions par appel public à l'épargne effectuées par les entreprises tunisiennes en 2007 ont accusé une baisse de plus de 13 % totalisant un montant de 404 MD, contre un montant de 463 MD en 2006 et 188 MDT en 2005.
En MD 2007 2006 2005 2004 2003 Titres de capital 150 235 88 93 57 37% 51 % 47 % 46 % 31 % Emission en numéraire 99 198 67 70 19 Attribution gratuite et conversion des créances 51 37 21 23 38 Titres de créances 254 228 100 111 125 63 % 49 % 53 % 54 % 69 % Total 404 463 188 204 182 % dans le financement des investissements Privés* 8% 7.1% 4.1% 4.2% 4.16% *Objectif : 20% à l'horizon 2009
Les émissions de titres de créances en 2007 ont représenté 63% du total des émissions pour un montant de 245 MD contre 49% à 228 MD en 2006 et 53% à 100 MDT en 2005. Quant au volume des émissions des actions en 2007, il a totalisé 150 MD contre 235 MD en 2006 et 88 MDT en 2005, soit une diminution de 36% par rapport à la même période de l'année précédente. La part émise en numéraires en 2007 a atteint 66% soit 99 MD contre 198 MD en 2006 et 67 MDT en 2005.
Le secteur bancaire a accaparé une part importante de ces émissions servis essentiellement à la consolidation des fonds propres de deux banques de la place à savoir la Banque de l'Habitat et l'Amen Bank précédé par Attijari Bank, la BIAT et la Banque de Tunisie en 2006.
Au cours de l'exercice 2007, les émissions d'obligations privées ont augmenté de 11% à 254 MDT contre 228 MDT en 2006 et 100 MDT en 2005.
Bien que les émissions des titres de créances ont terminé l'année sur une note positive, le rythme des ces émissions montre le caractère marginal du mode de financement des entreprises tunisiennes par le Marché. En effet, et hormis les sociétés de leasing, qui sont presque les seules émettrices sur le marché financier, les entreprises tunisiennes recourent de manière très accessoire au marché financier pour lever les fonds nécessaires à leurs investissements. Ceci est expliqué surtout par la suivie de la politique conservatrice de la majorité des sociétés qui optent pour le crédit bancaire au lieu de recourir au marché financier.
Ainsi, La contribution du marché des émissions dans le financement des investissements privés a atteint 8% en 2007 contre 7.1% en 2006 et contre 4,1% en 2005(*).
Cette contribution demeure en deçà des objectifs fixés par les pouvoirs publics (20% pour le financement direct et 100 sociétés cotées d'ici 2009). Il est attendu que les actions mises en place depuis 2006 adossés à une économie en nette croissance ainsi que la sagesse de notre marché et de ses intervenants plaideront en faveur de la réalisation des objectifs tracés.
Les Défis et les Atouts d'une synergie annoncée :
Ce constat m'oriente vers un point de départ qui consiste à dire que le financement est trop souvent un obstacle au développement de l'Entreprise, pour en faire un moyen de croissance, la politique financière doit procurer à l'Entreprise, en temps opportun dans les meilleures conditions de coût et de sécurité, les ressources les plus appropriées dans le respect des équilibres financiers menés au travers d'une approche très concrète, toujours vivante et dynamique.
Les problèmes de financement sont posés et traités selon une séquence logique et chronologique issue sur la réalité. Au niveau de l'Entreprise le contenu optimale des besoins des investissements sont induits par le développement prévisible, l'accent est mis en permanence par les responsables de l'Entreprise, soutenu par son financier, sur les critères de choix entre différents moyens de financement compte tenu de l'autofinancement disponible, de la politique financière et des contraintes internes et externes, de la situation des marché de capitaux et de la qualité de l'encadrement financier.
A ce niveau, le management se tourne vers la préparation et la prise de décision de financement, il est centré sur l'opportunité de recourir à tel financement ou à telle combinaison de financement plutôt qu'une autre, compte tenu des impératifs des coûts et de sécurité du passé de l'Entreprise et de ses projets.
Il cherche quels financements sont les mieux adaptés à son développement et étudie les principales modalités. L'originalité et l'intérêt du marché financier c'est qu'il présente une opportunité de diversification des ressources et sa conception générale : logistique,procédures, intervenants et modalités de financement sont délibérément bien explicités et présentés quant à leur nature, leur exemplarité, leur volume, leur technique et leur caractère novateur.
Ainsi, le comportement financier des Entreprises s'intègre dans le processus de décision par les dirigeants propriétaires. Elles sont considérées par ces derniers comme un de leurs prérogatives absolues et difficiles à déléguer, cette légitimité s'inscrit dans un esprit continuité et de longévité à charge aux gestionnaires d'être performants pour atteindre les objectifs tracés. En amont, différents types de conseiller peuvent intervenir, ce sont les institutions financières en générale et les banques en particulier, les amis ou les experts (comptables, financiers et juridiques).
Je pense que la relation entre les besoins réels nés de la décision d'investissement d'une part et du mode d'investissement d'autre part, les banquiers se placent en tête des personnes consultées par le chef d'Entreprise.
En résumé, l'Entreprise doit faire face à trois types de décisions financières fondamentales : Décision d'investissement, Décisions de financement et Politique de dividende. Logiquement ces décisions devront faire partie d'un plan d'ensemble cohérent et articulé autour des sources de financement bancaires et marché financier (Augmentation de capital, Introduction en Bourse : OPV / OPS Emprunt obligataire .)
Le critère coût, autonomie financière et la durée des emprunts occupent des places plus ou moins prépondérantes dans la décision de financement.
En effet l'année 2008 devra être le socle d'un véritable décollage des introductions en Bourse et du financement direct; que ce soit au niveau de PME/PMI, des Entreprises plus importantes ou des groupes d'affaires, afin de puiser dans tous les avantages fiscaux et des assouplissements des conditions d'accès au marché financier (cote officielle et marché alternatif). Les pouvoirs publics, au plus haut niveau plaident, étayé par une législation favorable, à la réussite du programme du financement direct par le marché financier.
La réussite est à la portée de tous les intervenants et opérateurs. Les Banques, poumon de l'économie en général, doivent adhérer spontanément à ce programme au vue des exigences des accords de Bale II, pour avoir suffisamment de capitaux afin de couvrir leurs risques et inciter d'une manière concomitante leurs clients à renforcer leurs fonds propres pour endiguer le déséquilibre financier.
Bale II a pour but essentiel de mieux aligner l'évaluation précise de l'harmonisation des structures avec les principales composantes des prises de risques. Nous déduisons ainsi que : la stabilité du système bancaire et la solvabilité des entreprises sont des conditions inéluctables pour le bon fonctionnement du marché financier. A défaut, l'activité de distribution de crédit se voit sanctionnée par le risque de crédit du fait que c'est le risque qu'il convient de bien connaître et de peser, la sanction dans le cas contraire c'est la perte potentielle de créance. En cas de déséquilibre financier chronique du client, le banquier assume entièrement sa responsabilité en termes de la rupture abusive de crédit. Assainir la situation financière des entreprises, souffrant d'un déséquilibre structurel au niveau de fond propre, par le recours au marché financier, facilite les relations entre la banque et son client dans le domaine de la responsabilité contractuelle en évitant les griefs mutuels que mettent souvent en péril la prospérité des entreprises. Le banquier n'a pas la vocation d'alimenter en permanence une trésorerie dévorée par les déficits, sachant que le jour ou il cesse d'accroître ses concours et si l'entreprise n'a pas trouvé d'autres sources de financement, elle va certainement vers le dépôt de Bilan.
In Fine, je me permets d'affirmer que l'accès au marché financier est un exercice fort maîtrisé par tous les professionnels et à la question pourquoi introduire une société en bourse ? je réponds par divers atouts : une flexibilité dans le financement avec la diversification et la multiplication des sources de financement, conforter la stratégie de croissance, motiver ses salariés, dynamiser l'image de l'entreprise (notoriété), une diversification du patrimoine par la sortie dune partie de son investissement initial, concrétiser des plus-values en vendant à tout moment les titres une fois admis à la cote de la Bourse, faciliter le transfert de la propriété et sauvegarder la pérennité de l'Entreprise , ainsi l'entreprise privée familiale se transforme en entreprise citoyenne.
En effet, tout chef d'entreprise qui opte pour la Bourse n'est plus isolé et la stabilité et la fiabilité de l'actionnariat peuvent parfaitement s'identifier. Les inconvénients éventuels et les contraintes lors d'une introduction en bourse évoqués par les dirigeants d'entreprise sont la perte éventuelle du contrôle qui peut aller dans certains cas à l'encontre du souci des majorités en place de préserver leurs indépendances et la levée de certain nombre de secret Cette crainte a été levée par la loi sur le renforcement de la sécurité financière du 18 octobre 2005 qui est venue conforter les actionnaires des sociétés faisant appel public à l'épargne à deux niveaux : - La déclaration obligatoire de franchissement de seuil : toute personne agissant seule ou de concert pour acquérir ou céder des actions par pallier à partir de 5% jusqu'à 66 %, doit obligatoirement se déclarer dans les cinq jours ouvrables auprès de la bourse et du CMF. - L'Acquisition de bloc de contrôle est soumis aux conditions spécifiques et exigences du CMF.
Ainsi, l'objectif est de rassurer et de protéger le noyau dur. Quant à la transparence vis-à-vis du marché et des concurrents, elle est en fait un signe fort de maturité et de maîtrise des conditions du marché par l'ensemble des structures de l'entreprise.
Il faut préciser qu'une introduction en bourse résulte de la confrontation d'avantages escomptés et d'inévitables servitudes.
Notons par ailleurs que même les opérations de regroupement, dans le cadre d'une restructuration de groupes d'affaires par la création d'un holding qui sera coté en bourse, permet une meilleure capacité d'autofinancement et d'endettement, de mieux préserver le contrôle dans le but d' atteindre une bonne flexibilité financière.
A ce stade de l'analyse, il est de notre devoir de présenter la bourse, elle est avant tout un marché des valeurs mobilières, la fonction de mobilisation qu'elle assure, son objet premier, est la rencontre entre l'offre et la demande des titres mais aussi de permettre à l'épargne investi en valeurs mobilières de retrouver à tout moment une liquidité de ses placements ou encore arbitrer ses titres contre d'autres dans le cadre de la gestion de portefeuilles.
Normalement le cours de bourse des actions traduit les anticipations que les opérateurs formulent sur les dividendes qui leurs sont versés dans le futur et reflète la confiance du public et des actionnaires dans la prospérité des entreprises et de l'économie toute entière. Autrement dit, la bourse est un baromètre de la confiance de l'épargne dans l'avenir des entreprises et globalement dans celui de l'économie d'un pays.
Elle permet aussi aux décideurs personnes physiques et institutionnelles de prendre les meilleures décisions d'emploi de capital. Dans ses perspectives, l'appel est lancé aux analystes financiers et évaluateurs qui reçoivent un flux d'informations, les traitent et le transforment en conseil d'achat et de vente d'actions tout en tenant compte d'actualisation du marché ainsi que l'influence de l'environnement économique et politique sur les sociétés . La communauté des analystes financiers représente en quelque sorte l'organe fonctionnel de régulation du marché financier des actions.
En raison de l'inertie du système boursier, il existe naturellement un décalage entre le moment où les conseils sont donnés et les décisions d'investissement en portefeuille qui induit une réaction sur le niveau du cours de l'action.
Le grand public ainsi que les institutionnels (y compris les fonds d'investissement) ont besoin de l'analyse fondamentale et des recommandations périodiques qui réduisent le risque de marché à un niveau acceptable sous réserve qu'il soit convenablement effectué et qu'elles débouchent sur des conseils d'achat et de vente suivi d'effets.
Je pense que la seule façon de mettre un frein au mécanisme générateur du risque du marché est de déterminer la valeur réaliste des sociétés cotées ou à introduire en bourse, tout en respectant la combinaison dans le cadre d'un raisonnement cohérent les deux critères de valorisation à savoir la situation patrimoniale présente de la société et sa rentabilité future, critères qu'ils appartiennent évidemment aux analystes financiers d'apprécier d'une manière prudente et concrète.
Quant au problème de la décote sur la valeur globale, la question reste posée : faut il ou pas l'opérer sachant qu'elle ne peut être chiffrée avec précision ? On répond par la positive du fait que cette décote permet de fidéliser de nouveaux actionnaires malgré que cette problématique contreversée est souvent d'actualité du fait que le marché des valeurs mobilières ne permet de procéder à des arbitrages illimités entre les différents types d'actifs financiers. Coté investissement boursier, je ferais observé que les particuliers (qui sont les plus importants sur la bourse de Tunis), ceux qui font le cours d'un titre ont trouvé le chemin de la bourse dés lors que les risques du marché sont contenus dans des limites supportables par le plus grand nombre. Sur un autre plan, l'information financière, complétée par une bonne communication via des médias spécialisés, joue un rôle important dans cette dynamique pour sensibiliser les éventuels intéressés par le marché financier.
Quant aux canaux de distribution et de placements des opérations d'appel public à l'épargne, tous les adhérents aux programmes d'incitation au recours au marché financier peuvent être rassurés sur l'engagement de tous les intermédiaires en bourse (en nombre de 24), les gestionnaires des SICAV et FCP qui mobilisent à chaque occasion tout leur potentiel commercial pour la bonne fin de toutes les opérations de financement direct par le marché financier (introduction en bourse par OPS, augmentation de capital, emprunts obligataires .) En conclusion, j'estime que les Entreprises sont en mutation permanente par l'acquisition d'actifs ou par la prise de contrôle d'autres sociétés, ces opérations peuvent se réaliser sans faire appel à la trésorerie de l'entreprise, les sources de financement offerts par le marché financier s'adaptent parfaitement à cette stratégie et les besoins exprimés trouvent satisfaction dans un sphère bien organisé ( BVMT, CMF, STICODEVAM) et adopté par les structures des Intermédiaires en Bourse et des ingénieurs financiers.
Les dirigeants propriétaires doivent faire les premiers pas et se lancer sans hésitation, il coexiste un binôme qui dicte qu'il y'a peu de risque et beaucoup d'avantages. Nous espérons que tout au long des années 2008/2009, le nombre des sociétés cotées se rapproche de l'objectif de 100 et que le financement du FBCF privé accapare 20% des flux de capitaux échangés sur le marché Financier. Tout en considérant que la recherche de Financement externe en complément de l'autofinancement trouve dans tous les cas ses limites : - Les garanties adossées au crédit (hypothèque, nantissement ) - Les limites de tolérance à l'endettement.
Cette situation de blocage peut être aggravée le risque opérationnel des établissements de crédit puisque les pertes de confiance peuvent résulter de l'inadéquation ou la non application des procédures internes, de la compétence des collaborateurs, des événements internes ou externes. Ces risques sont les fraudes, la mauvaise entente avec les clients et l'incapacité d'exécuter des process sophistiqués et non transparents. Nous estimons que si la Bourse est considérée par les chefs d'Entreprises comme un monde clos et mystérieux, voir parfois inutile, je me suis attelé de démontrer qu'elle est ouverte au développement des Entreprises et à la croissance de l'économie en général
L'analyse des dernières opérations d'Appel Public a l'épargne (OPV et OPS) détaillée ci après, sont l'expression d'un constat évident, toutes les offres publiques ont trouvé toujours preneur et le marché est extrêmement favorable aux émissions de titre de capital, la demande oscille entre 2 et 5 fois.
ANNEE TITRE Quantité mise sur le marché Montant demandé par la société Quantité demandée par le public Capitaux en million de dinars mobilisés par le public 2005 KARTHAGO 1 200 000 5 760 5 716 168 27 437 2006 SITS 540 000 5 940 1 902 726 20 929 2006 ESSOUKNA 906 250 4 259 1 752 560 8 237 2007 TPR 4 800 000 20 160 26 758 935 112 387 2007 ADWYA 3 000 320 7 650 12 067 244 30 771
