إن أكثرما يشغل الصناديق الاجتماعية هوهاجس الرقي بطرق التصرّف في الموارد من أجل ضمان الديمومة المالية للإيفاء بالالتزامات المستقبلية وذلك لمجابهة العاملين الرئيسيين التاليين: - أولهما التضخّم المالي وتآكل قيمة الأموال المدّخرة. - أما العامل الثاني فهوانخفاض المؤشرالديموغرافي المرتبط عضويّا بالتحوّلات الديموغرافيّة. مما حدا بهذه الصناديق إلى الانكباب جدّيا على إيجاد سبل لتنمية الأموال عن طريق الاستثمارلتحقيق مرابيح وتوفيرموارد جديدة من شأنها أن تعوّض التآكل الذي يطرأ على رأس المال ومجابهة انخرام التوازنات المتأتي من تسارع وتيرة ازدياد المنتفعين بجراية الشيخوخة. 1 - أسباب نشأة الاستثمار تعود نشأة الاستثمارإلى عدّة أسباب ، لعل أبرزها : - اختلال توازن أنظمة التقاعد القائمة على التوزيع الذي أثرعلى قدرتها على الاستمرار، ممّا حتّم البحث عن طرق تمويل جديدة تتمثل في أنظمة تكميلية تقوم على مبدإ الرسملة. - بروز تيارات إيديولوجية تدعوإلى التقليص من الدّورالتي تلعبه السلطة في مجال تمويل أنظمة الضّمان الاجتماعي (مفهوم الدولة الراعية) مقابل تحميل المسؤولية للأفراد بحثهم على الانخراط في برامج تكوين مدّخرات لتحسين جرايات التقاعد (مفهوم الدولة "الشرطي"). - الانعكاسات الإيجابية لعمليات الرسملة على النموالاقتصادي من خلال استثمارالأموال ونظرا لأهميّة الاحتياطات المالية التي تمّ تكوينها على المدى المتوسط والطويل، فإن مسؤولية استثمارها، الملقاة على عاتق مسيّري صناديق الضمان الاجتماعي، تكتسي أهمية قصوى تقتضي توفر المهارة والتمرّس في مجال الاستثمارات المالية ودراية كبيرة بتقنيات تغطية المخاطرالتي تكتنف عمليّات الاستثمار وعلاقتها بالمردوديّة. 2 - أهداف الاستثمار لاستثمارأموال احتياط صناديق الضمان الاجتماعي ثلاثة أهداف رئيسية: - هدف مالي يتمثل في توظيف المدّخرات بالأسواق النقديّة والمالية من أجل ضمان مردوديّة توفرالمزيد من الموارد وبذلك تساعد على الإيفاء بالتعهّدات بعنوان صرف المنافع . - هدف اقتصادي يتمثل في تنشيط عجلة النمومن خلال توظيف جزء من المدّخرات في شكل مساهمات في رأس مال المؤسّسات الاقتصادية، لما لهذا النوع من التوظيف من دعم للاقتصاد وبالتالي انعكاسه إيجابيا على المناخ الاجتماعي العام بخلق فرص عمل جديدة وتمتين القدرة التنافسية للنسيج الاقتصادي - هدف اجتماعي يتمثل خصوصا في توظيف المدخرات في المشاريع ذات صبغة اجتماعية كالاستثمارفي السكن الاجتماعي للأجراء محدودي الدخل وإسناد القروض لاقتناء أوبناء مسكن وقروض للطلبة بشروط ميسرة. 3 – استراتيجية الاستثمار يجب على الصناديق الاجتماعية، قبل الخوض في مسألة استراتيجيّة الاستثمار، اتخاذ تمشّ يمكّن من المحافظة على رأس المال، وذلك من خلال البحث عن المردوديّة مع محاولة التقليص ، قدرالإمكان، من خطرالخسائر. وتعرف باستراتيجية المحافظة على رأس المال. وتنقسم استراتيجية الاستثمارإلى قسمين رئيسيّين: - التوظيف الاستراتيجي للأصول : يمثل الاستثمارات الأساسية للصناديق التي تتمّ المصادقة عليها مسبقا مع إمكانية النظرفيها دوريّا عند الاقتضاء. ويهدف التوزيع الاستراتيجي للأصول إلى تحقيق المردودية المطلوبة، وذلك في حدود نسبة المخاطرالمحدّدة من طرف مجلس الإدارة. - التوظيف الديناميكي للأصول : تسعى الصناديق ، في هذا الإطار، للتعامل مع التغيرات التي تحدث على مستوى السوق، وذلك بغية الحفاظ على رأس المال، ممّا ينتج عنه أحيانا تباين وابتعاد واضح عن التوظيف الاستراتيجي للأصول. وتفسّرأسباب هذا التباين بالعناصر التالية : فرص التوظيف التي يتيحها السوق،الحاجة إلى تنويع المحفظة، معطيات متعلقة بالتصرّف في المخاطر، الحاجة إلى السيولة... 4 - مكونات محفظة الاستثمار يمكن لصناديق الضمان الاجتماعي الاستثمارفي عدة مجالات، لعل أهمها رقاع الخزينة، القروض الرقاعية، الأسهم المدرجة بالبورصة، السوق النقدية، صناديق التوظيف الجماعي والاستثمارفي العقارات. وفي ما يلي التعريف بهذه الأدوات. - رقاع الخزينة: تصدرالدولة لتمويل عجزالميزانية ومجابهة الحاجيات من السيولة رقاع خزينة، تكون إما قصيرة المدى (من 13 إلى 52 أسبوعا) أو طويلة المدى (5 سنوات أو ضارب 5 سنوات) وتسمّى "رقاع خزينة قابلة للتنظير". ويتمثل التنظيرفي ربط إصدارجديد برقاع مماثلة مصدرة مسبقا. ويمكن لصناديق الضمان الاجتماعي الاكتتاب في هذه الرّقاع عن طريق وسيط بالبورصة مختصّ في رقاع الخزينة (SVT)، الذي يخوّل له القانون المشاركة في المناقصة. وتقوم وزارة المالية بتجميع العروض وترتيبها بصفة تنازلية. وعلى ضوء الأسعاروالمبالغ المقترحة، يقع تحديد العروض المقبولة. وهذه التقنية تسمّى "مناقصة على الطريقة الهولندية". ويقع الإعلام على نتائج المناقصة من طرف مصالح وزارة المالية في اليوم الموالي لفتح العروض. هذا وتقوم وزارة المالية سنويا بنشرروزنامة إصدارتتضمن المقدار الجملي التقديري للإصدارات، مع تحيينها كل ثلاثة أشهر. وتكون نسبة الفائدة قارة، مثلما هوالأمر في تونس، أو نسبة فائدة متغيّرة، أومرتبطة بنسبة التضخم (Indexé sur l'inflation ). كما أنه بإمكان وزارة المالية القيام بمناقصة عكسيّة الهدف منها إعادة شراء بعض الإصدارات القديمة، في صورة توفرسيولة زائدة أو تعويض إصدار ذي نسبة فائدة تفوق النسبة المتداولة في السوق. - القروض الرقاعية : تتكون القروض الرّقاعية من سندات دين ذات قيمة اسمية ، يتمّ إصدارها من طرف البنوك والشركات العموميّة والشركات خفيّة الإسم بترخيص من الجمعيّة العامة للمساهمين، التي يمكن لها أن تفوّض لمجلس الإدارة الصلاحيّات اللازمة لضبط شروط وأساليب إصدارها. وتكون اسمية أو للحامل. أما إذا كان الإصدارعبر اللجوء العلني للادخار (Appel public à l'épargne)، فإنه يجب إعلام الراغبين في الاكتتاب بواسطة نشرة إصداربعد الحصول على تأشيرة هيئة السّوق المالية. - الأسهم المدرجة بالبورصة : يعتبرسوق الأسهم التي يجري تداولها ببورصة القيم المنقولة بمثابة المحرك الأساسي للأسواق المالية. فهي علاوة على المرابيح التي يتمّ توزيعها على المستثمرين سنويا (Dividendes )، فإن سعرالسهم يشهد كذلك ارتفاعا على مرّ الزمن، مما يجعل مردود التوظيف في الأسهم إيجابيّا على المدى الطويل. إلا أن التقلبات الظرفيّة التي غالبا ما تسجّلها أسعارالأسهم بالبورصات تجعل هذا النوع من التوظيف محفوفا بالمخاطر. - السوق النقدية : يمكن تعريف السّوق النقدية بأنها المكان الذي تتمّ فيه المعاملات النقدية على المدى القصير. وتعتبرالسوق المتخّصة في تعبئة المدّخرات على المدى القصير، سواء كانت في شكل ودائع أو قروض قصيرة المدى. وتتدخل الصناديق الاجتماعية بالسّوق النقدية، لتوظيف جزء من مدّخراتها لآجال قصيرة لا تتعدّى غالبا السّنة، مقابل عائدات مالية يقع احتسابها على أساس نسبة الفائدة بالسّوق النقديّة ( TMM)، وذلك لتوفيرالسيولة اللازمة لسداد الالتزامات العاجلة المتعلقة بالمنافع قصيرة المدى كمنح المرض والمنح العائلية. - مؤسسات التوظيف الجماعي (OPCVM ): تمّ إحداث هذه المؤسسات في إطاراستقطاب الإدخارطويل المدى، في ظل ركود السّوق الماليّة من جرّاء تدني الطلب على الأسهم وضعف تدخلات المستثمرين المؤسساتين، باعتبارهم مصدرتوازن واستقرار للسوق. وتشمل مؤسسات التوظيف الجماعي شركات الاستثمارذات رأس مال متغير( SICAV ) وصناديق التوظيف الجماعي ( FCP ) وصناديق الدين الجماعي ( Fonds Communs de Créances- FCC ). ويمكن لصناديق الضّمان الاجتماعي الاكتتاب في صناديق التوظيف الجماعي، خاصّة المختلطة منها أي التي تشتمل تركيبتها على أسهم ورقاع خزينة وقروض رقاعية ( FCP Mixtes )، وذلك في إطار تنويع محفظة التوظيفات للتقليص من المخاطرمن جهة والبحث عن استثمارات ذات مردوديّة عالية من جهة أخرى. - الاستثمار في العقارات : إن استثمارصناديق الضمان الاجتماعي في العقارات يمكّن من وقاية رأس المال الموظف من التآكل نتيجة التضخّم المالي، وبالتالي يوفر مردودا جيّدا على المدى الطويل. 5 - شروط الاستثمار تخضع استثمارات صناديق الضمان الاجتماعي، مثل سائرالمؤسّسات المالية، لشروط الضمان والمروديّة والسيولة ؛ إلا أنه حال توفرهذه الشروط، يجب الأخذ بعين الاعتبار شرط الجدوى الاجتماعية والاقتصادية. - شرط الضمان : يعتبر الضّمان من أوكد الشروط التي يجب توفرها في الاستثمار، باعتبارأن مؤسّسات الضمان الاجتماعي مؤمنة على مدّخرات ليست في الحقيقة على ملكها وإنما تعود إلى منظوريها بعنوان مساهمات. وبالتالي، فإنها مطالبة بوضع قواعد صارمة تخصّ ضمان ومراقبة الاستثمار. والضمان مستويان : المستوى الأول هوتأمين استرجاع رأس المال والفوائد بعد كل عملية استثماربالسوق. أما المستوى الثاني فهو تأمين القيمة الحقيقية لرأس المال من التآكل جرّاء مفعول التضخّم المالي، خصوصا الاستثمارات طويلة المدى التي تمثل عادة الاحتياطي الفني لأنظمة الجرايات؛ممّا يحتم على هياكل الضمان الاجتماعي اللجوء إلى أنماط توظيف تعتمد على : - التصرف الديناميكي في الأصول ( allocation dynamique d'actifs ) - تقسيم المحفظة إلى جزأين، جزء لتغطية التعهّدات وجزء لتأمين عائدات على عمليّات الاستثمار( Retour sur investissement). كما أنه من الّروري اعتماد أحد النماذج المتبعة عادة في مجال التصرّف المالي، يساعد على تقييم محفظة التوظيفات وحصرنسبة المخاطر، نذكرمنها الأكثراستعمالا( Les modèles de BARRA (1، والتي ابتكرتها « شركة BARRA »، وهي شركة متخصّصة في الهندسة المالية تمّ بعثها سنة 1975 من طرف رجل الاقتصاد Barr Rosenberg ، قامت، إلى جانب دراسة مؤشرات السوق (les indices )، بالتعاون مع مؤسسة ( Standard & Poor's ) للترقيم الائتماني، بتطويرنماذج لتقييم المخاطرحسب القطاعات المزمع الاستثمارفيها. ويخص التقييم حوالي 12 مؤشرا، نذكرمنها على سبيل المثال: تقلب أسعارالسوق( volatilité des cours ) من خلال احتساب الضارب"β " ومردوديّة الاستثمارمقارنة بالمؤشرالمرجعي، من خلال احتساب الضارب" α " وحجم الرّسملة والأرباح ( Earning Yield ). - شرط المردودية : بالنسبة إلى التوظيف قصيرالمدى، فإنه ليس من الضروري البحث عن مردوديّ عالية، إذا ما اعتبرنا أن الأولوية القصوى هي توفير السيولة اللازمة لصرف المنافع قصيرة المدى. أما بالنسبة إلى التوظيف على المدى البعيد، والذي يهمّ الاحتياطي الفني لنظام الجرايات، فإن المردوديّة تكتسي أهمّية كبرى؛ إذ على الاستثمار أن يوفرفوائد تعادل على الأقل نسبة الفائدة الفنيّة التي يقع احتسابها اكتواريا، وذلك لتفادي الخسائرالاكتوارية ( déficit actuariel). - شرط السيولة : لتوفيرالسيولة اللازمة لمجابهة التعهّدات قصيرة المدى، تستثمر صناديق الضمان الاجتماعي في توظيفات توفرسيولة عالية كالسّوق النقدية والودائع بفائدة لدى البنوك مدعومة بأوراق مالية (adossés à des titres). - شرط الجدوى الاقتصاديّ والاجتماعيّة: بعد التأكد من توفرشروط الضمان والمردوديّة والسيولة، يمكن لاستثمارات الضمان الاجتماعي أن تساهم في التنمية الاقتصادية من خلال بعث مشاريع جديدة وخلق فرص تشغيل. 6 - المراقبة والتصرف في عمليات الاستثمار بصفة عامة، تتمّ إدارة الاستثمارات، بالرجوع إلى النصوص الترتيبيّة التي تنظم القطاع والتي تفوّض مسؤولية الاستثمارإلى مؤسّسات الضمان الاجتماعي، حيث تدارعمليات الاستثمار، إما مباشرة من طرفها، في صورة توفرها على الكفاءات المتخصّصة والقادرة على التصرّف في محفظة التوظيفات ودراسة أسواق المال ورصد التحوّلات التي تطرأ عليها، وإما عن طريق التعاقد مع مؤسسات متخصّصة في إدارة الاستثمارات، على ضوء كراس شروط تضبط فيها خصوصا مكونات محفظة التوظيف ومعدل المردوية و مدة التوظيف ونسبة المخاطر والعمولات. وتعود مهمّة ضبط ومراقبة سياسة الاستثماربالنظر إلى مجلس الإدارة وهيئة التوظيف (1) التي تتركب من أعضاء من مجلس الإدارة وخبراء ماليّين تقع تسميتهم من طرف مجلس الإدارة إلى جانب المسؤول الأول للصندوق بصفته تلك. وفي هذا الصّدد، يتولى مجلس الإدارة المصادقة على نسبة المخاطر، بالرجوع إلى توصيات هيئة التوظيف ويضبط أهداف المردودية، في حين تتولى هيئة التوظيف اقتراح نسبة المخاطرعلى المجلس وتصادق على التوجهات العامة للتوظيف. ◗ مصطفى الفرحاني مستشار لدى الإدارة العامة للصندوق الوطني للضمان الاجتماعي
