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Anticiper la baisse de l'euro face au dollar Trois questions à: Hatem ZaÂra, directeur central de la trésorerie et des marchés des capitaux D'Amen Bank
Pouvez-vous nous donner un éclairage sur cette décision et son contexte ? J'estime que la dernière décision prise par la Federal Reserve de relever son principal taux directeur (taux des Fed Funds) de 25 points de base est la décision la plus importante prise par la Banque centrale américaine depuis plus de 33 ans. Elle intervient après une longue période d'attente et de spéculation sur le timing et sur l'ampleur de la hausse qui a duré plus d'une année et demie. Mais, au-delà de son importance effective sur l'ensemble des marchés, elle a aux yeux des intervenants une dimension symbolique après la dernière hausse des taux de juin 2006, pour les raisons suivantes : cette décision met un terme définitif à la crise financière majeure de 2008 et met fin à la politique ultra-accommodante de taux zéro. Elle fait entrer l'économie américaine dans un biais haussier et un cycle de hausse de taux qui devrait se poursuivre au moins jusqu'à fin 2017. En outre, elle intervient après que la Fed a injecté plus de 4 500 milliards de dollars à travers les trois programmes successifs de QE et elle permet à la FED de récupérer progressivement l'arme du taux d'intérêt abandonné malgré elle à cause de la politique du taux zéro. Elle devrait concilier progressivement, si tout va bien, la bourse de NY et l'économie réelle. C'est une décision qui coupe avec les anciennes méthodes de décisions-surprises des banques centrales adoptées souvent dans les années 90-2000. C'est que, cette fois-ci, elle a été minutieusement préparée par une campagne de communication hors pair, à telle enseigne que le marché a accueilli avec ferveur et soulagement cette décision qu'il a longtemps cherchée. D'ailleurs, les anticipations des hedge funds sur une éventuelle hausse des taux cette année était de 34% en septembre : elle est passée à 76% quelques jours avant la tenue du Fédéral Open Market Committee. Le marché semble revenir progressivement à la raison après avoir été hypnotisé par cette décision. Pensez-vous que cette décision est intervenue selon le bon timing et que dites-vous des hausses graduelles annoncées par la présidente de la Fed ? Je pense tout d'abord que le prochain cycle de hausse des taux sera complètement différent de ce que nous avons pris l'habitude de voir par le passé, tant en termes de durée qu'en terme d'ampleur des hausses. Je dirais que la décision de relèvement des taux est intervenue avec beaucoup de retard : plus d'une année environ, ce qui est beaucoup. Par conséquent, il s'agit d'une hausse qui risque d'être pro-cyclique après une croissance ininterrompue de plus de 7 ans, d'où le risque que le cycle de hausse soit interrompu bien avant 2017. La Fed serait dans ce cas amenée à envisager une réduction nouvelle des taux après l'apparition des signes avant-coureurs de récession. Ce scénario assez plausible entamera sérieusement la crédibilité de la plus grande banque centrale du monde et, plus particulièrement, il mettra un terme au capital sympathie dont bénéficie Mme Jannet Yellen depuis son élection en 2014 à la tête du Bâtiment de la Constitution Avenue. On se souvient dès lors du sentiment d'antipathie et ses lourdes conséquences éprouvées par le marché envers l'ancien gouverneur, Ben Bernanke, et, surtout, Wim Duisenberg (le premier gouverneur de la BCE) à chaque fois où il parle. La décision de la Fed, faut-il le rappeler, a été motivée par deux indicateurs : le plein emploi (le taux de chômage est actuellement à un niveau record de 5% et les anticipations de voir l'inflation atteindre 2% à fin 2016). Or, c'est là justement que la décision de la Fed serait très critiquable. En effet, nous savons que le chiffre de l'emploi est un indicateur retardé de l'activité économique. Ce dernier possède désormais une inertie de six à neuf mois sur l'activité réelle. Les indicateurs avancés depuis plus de deux mois présagent à leur tour une décélération de la croissance à moins de 2% actuellement. Un autre indicateur non moins important qui est l'indice ISM (mesure de la santé du secteur manufacturier) est ressorti tout récemment à moins de 50, qui correspond à la ligne de démarcation entre la croissance et la récession. Et, à ce propos, aussi bien le FMI que la Banque Mondiale et les personnalités de premier ordre du monde financier telles que l'ancien secrétaire au Trésor américain, Lawrence Summers, ont clairement demandé à la Fed de retarder sa décision pour 2016. Quel est, selon vous, l'impact de cette décision sur les pays émergents et particulièrement sur la Tunisie et sa capacité à payer à temps ses dettes? Tous les pays ou presque ont des dettes bilatérales ou multilatérales en dollars et tout dépend de la structure de la dette de chaque pays. Il est évident que la décision de relever les taux courts de 25 points de base affectera l'encours des crédits à court terme facturés au taux variable. Elle risque également d'entraîner un mouvement brutal de rapatriement des investissements directs flottants vers les Etats-Unis en anticipation d'une hausse qui devrait atteindre, selon certaines prévisions, 2.5 % sur deux ans. Or, ce mouvement de rapatriement, s'il se confirme, renforcera le potentiel haussier du dollar US, d'où le risque que le service de la dette soit lourdement sanctionné. Les pays qui seront les plus menacés, eu égard à la structure de leurs dettes et à la fragilité de leurs monnaies, sont respectivement : le Brésil, la Turquie et l'Afrique du Sud (les «Threatened Three», les «trois menacés»). Pour ce qui est de la Tunisie, la décision de la Fed n'aura pas un grand impact sur le règlement de l'encours de la dette, étant donné que sur les 12% du PIB que représentent les dettes à court terme en devises, une faible proportion est facturée selon le taux variable. Néanmoins, ce qui représente une véritable menace pour la dette tunisienne, dont le 1/3 est libellé en dollars US, après cette décision, c'est le scénario d'une hausse prolongée de la monnaie américaine sur les marchés internationaux. D'ailleurs, les anticipations les plus sérieuses avancent le niveau de parité avec l'euro dans 6 mois et même le niveau de 0.95 euro vers la fin de 2016 : ce qui placerait le dollar bien au-delà de 2.10 dinars. Cette lecture objective du risque de change n'a pas été retenue, malheureusement, dans la loi de finances 2016, qui a basé ses calculs sur un dollar à 1.97 dinar, soit un écart qui pourrait atteindre à la mi-2016 les 6.5% : ce qui, à mon sens, est inadmissible. C'est la raison pour laquelle je me permets de proposer à notre Banque centrale d'envisager la prochaine sortie sur les marchés internationaux en euros plutôt qu'en dollars, pour justement profiter de deux éléments importants : la baisse prolongée des taux européens bien au-delà de 2016 et, également, les anticipations de baisse de l'euro en 2016 face au dollar.
