Par Sami Djebali (Statisticien économiste-diplômé de l'Ifid) Dans le sillage de la tourmente financière mondiale, le problème de la dette souveraine se pose désormais pour toute catégorie de pays – des pays riches à revenu élevé, des pays émergents aux Etats les plus pauvres. Toutefois, en dépit des longues expériences avec l'insolvabilité des Etats, il n'existe actuellement aucun mécanisme pour un traitement de fond des structures complexes de la dette de nombreux pays. Les procédures actuelles de restructuration de la dette, telles que le Club de Paris, l'Initiative d'allégement de la dette multilatérale pour les pays pauvres très endettés ou la conversion de la dette à l'instar du plan « Brady », ont soit été des mesures exceptionnelles qui ne devaient pas s'appliquer en tant que mécanisme permanent, soit elles n'ont fait qu'affirmer la difficulté de mener des actions collectives en raison de leur nature sporadique ou en raison de l'idée très répandue qui consiste à dire que les crises de la dette souveraine ne touchaient que des pays à revenu faible ou moyen. Dans ce cadre l'histoire économique est jalonnée d'épisodes où l'Etat souverain n'a pas pu honorer le remboursement de sa dette ou la charge de celle-ci, ainsi de nombreuses crises de dettes souveraines ont été observées à partir du milieu des années 1990. La Russie en 1998, l'Equateur, le Pakistan en 1999, l'Ukraine en 2000, l'Argentine en 2001 et le Nigeria en 2002 ; tous ces pays se sont déclarés dans l'incapacité d'honorer leurs engagements financiers vis-à-vis de leurs créanciers extérieurs. D'autres pays comme le Mexique (1995), le Brésil (1998, 2001, 2002) ou la Roumanie (1998), sans parler du Pérou ou de l'Uruguay, ont été eux aussi confrontés à des risques sérieux de défaut de paiements en plus des crises ayant affecté l'Asie du Sud-est. En effet, les premières années de la crise de l'endettement public des années 1980 qui toucha l'Amérique latine d'abord, puis un grand nombre de pays à revenus faibles et moyens dans le monde entier se distinguèrent par une croyance très répandue dans le fait que les « Etats ne font jamais faillite » «Too big to fall ». Par conséquent, la restructuration de la dette et la conversion de titres de créances contre des titres à échéances plus longues étaient les instruments de choix. Cependant, à la fin des années 1980, il est apparu clairement que certains pays endettés avaient de nouveau besoin d'allègement de dette. Les créanciers organisèrent des négociations portant sur le problème de l'endettement de pays individuels dans le cadre de plusieurs enceintes ad hoc. Ces enceintes débutèrent comme « clubs » de créanciers (Club de Paris ou Club de Londres) qui se penchèrent sur une partie du total de la dette extérieure d'un pays donné, par exemple, ses obligations envers des créanciers bilatéraux. Cependant au cours des années 1980, de nombreux pays émergents, ayant profité de conditions de financement bancaire particulièrement favorables durant les années 1970, ont connu de graves difficultés de balance des paiements après la hausse des taux d'intérêt américains et européens et le retournement de la conjoncture mondiale. Le défaut mexicain en 1982 a initié une nouvelle période de crise de dette souveraine qui a duré toute la décennie et s'est achevée avec le Plan Brady de 1989. La crise de la dette du début des années 1980 a d'abord été interprétée comme une simple crise de liquidité. Une solution de court terme a été retenue, consistant à injecter des liquidités supplémentaires par les banques privées internationales et à mettre en place des politiques de stabilisation destinées à rétablir l'équilibre financier de la balance des paiements. Dès 1985, face à l'approfondissement de la crise et à l'insolvabilité croissante des économies, les banques ont commencé à provisionner les créances douteuses et la crise a alors été perçue comme un problème structurel de solvabilité. Néanmoins, les mesures prises sont restées insuffisantes car fondées sur la participation volontaire des banques à un processus d'allègement de charge de la dette, mais dans un cadre relativement peu incitatif. À la fin des années 1980, plus d'un tiers des pays émergents ne pouvaient toujours pas honorer leurs engagements financiers externes. Il a fallu attendre le Plan Brady de 1989 pour traiter sur une base plus radicale le problème du surendettement des pays à revenu intermédiaire via la conversion des créances bancaires en obligations publiques garanties par des bons du Trésor américain, avec abandon de capital ou d'intérêt. L'abandon de dette pour les pays signataires d'un accord a atteint en moyenne 30 à 35 %. La pression du gouvernement américain, via le FMI, a été telle que les banques ont été largement incitées à coopérer. Ceci étant, les problèmes rencontrés lors des restructurations de dette ces dernières années sont cependant radicalement différents de ceux des années 1980. Ce n'est qu'à partir de 1996 que la première tentative d'engager des procédures plus exhaustives fut entreprise. Durant les années 1990, les pays emprunteurs se sont en effet détournés des prêts bancaires pour émettre davantage de titres obligataires. De ce fait, les créanciers des Etats souverains sont de plus en plus nombreux. Les instruments de dettes sont aussi devenus de plus en plus sophistiqués. Ceci a eu pour conséquence de rendre plus complexes les restructurations, qui sont devenues longues, imprévisibles, coûteuses pour le débiteur souverain et ses créanciers, et potentiellement nuisibles à la stabilité du système financier international. Le retour de la croissance dans les pays émergents, combiné à la libéralisation des marchés des capitaux, a offert de nouvelles occasions de placements aux investisseurs étrangers et a généré une montée de l'endettement. A partir de 1994, l'augmentation des taux d'intérêt américains et l'appréciation du dollar sont venues rompre cette embellie. Les pays ayant des taux de change ancrés au dollar ont été particulièrement fragilisés, et en décembre 1994, la crise mexicaine éclata, ouvrant la voie à une nouvelle vague de crise de dette souveraine dans les pays émergents. En août 1998, la Russie se déclare en défaut de paiement sur la totalité de sa dette, soit l'équivalent de 10,8 % du PIB au moment de la restructuration. Le défaut intervient alors que le pays a déjà accumulé des arriérés de paiements sur la dette issue de la période soviétique vis-à-vis des Clubs de Paris et de Londres. La restructuration de la dette obligataire a duré deux ans : l'offre d'échange a été faite en août 2000. Les deux principaux titres restructurés (les Prin et les IAN) ont était fondus en un nouveau titre et un abandon de 36,5 % des créances a été consenti par les investisseurs. Un accord a été signé avec le Club de Paris en août 1999, puis avec le Club de Londres. Qu'en est-il de la zone euro? La crise de la dette publique de la Grèce a été déclenchée par la crainte des créanciers de ce pays sur sa capacité à rembourser sa dette publique ainsi que de payer les intérêts de la dette. Ses origines remontent à la crise économique mondiale, mais aussi à des facteurs propres au pays (fort endettement environ 120 % du PIB en 2010, déficit budgétaire dépassant les 13 % du PIB). Cette crise représente aussi le début de la crise de la dette dans la zone euro. Les pays de la zone euro et le FMI ont aidé la Grèce afin d'éviter que la crise n'atteigne le Portugal et l'Espagne (accord le 2 mai 2010 sur des prêts d'un montant de 550 milliards d'euros, conditionnés à la mise en place par la Grèce d'un ajustement structurel). En décembre 2010, le Conseil européen a formellement adopté un mécanisme permanent de traitement des crises de dette souveraine qui doit garantir la contribution des détenteurs privés en emprunts d'Etat, lorsqu'il s'agira de résoudre les situations d'insolvabilité souveraine en Europe après 2013. L'accord conclu par les chefs d'Etat européens à Bruxelles, le 27 octobre 2011, était censé apporter des solutions à la crise de la dette souveraine, en obligeant les banques à se recapitaliser pour leur permettre de supporter « la faillite de certains pays ». L'accord prévoyait aussi la réduction de moitié de la dette grecque détenue par les banques, un deuxième plan de sauvetage pour la Grèce de l'ordre de 130 milliards d'euros en échange d'un plan d'austérité drastique et le renforcement des réserves du Fonds européen de stabilité financière(Fesf) qui a été fixé à 440 milliards d'euros. Toutefois, ce programme est passé inaperçu par les marchés, et les investisseurs se sont dits que l'Europe n'a pas su gérer une crise de 350 milliards d'euros de la dette grecque, que dire des 1.900 milliards d'euros qui reviennent à l'Italie. En fait, la situation budgétaire catastrophique de la Grèce hante toujours les marchés. Le déficit budgétaire de ce pays ne se résorbe pas : il s'élève toujours à 10,5% du PIB alors que la dette publique grecque n'a pas diminué et s'est détériorée, atteignant 150% du PIB. Malgré un prêt de 110 milliards consenti en mai 2010 par la zone euro et le FMI, il est acquis que la Grèce serait incapable de se refinancer sur les marchés, comme prévu, en 2012, en raison des taux d'intérêts exorbitants imposés par ses créanciers : 15,8% pour des prêts à 10 ans. Face à cette situation, une autre réunion s'est tenue le 9 décembre 2011 à Bruxelles et a été couronnée par une déclaration des chefs d'Etat ou de gouvernement de la zone euro, (voir détail http://www.consilium.europa.eu/uedocs/cms_data/docs/pressdata/fr/ec/126663.pdf)dont le préambule est le suivant : L'Union européenne et la zone euro ont consenti beaucoup d'efforts au cours des dix-huit derniers mois pour améliorer la gouvernance économique et adopter de nouvelles mesures en réponse à la crise de la dette souveraine. Néanmoins, les tensions sur les marchés de la zone euro se sont intensifiées, et nous devons redoubler d'efforts pour relever les défis actuels. Aujourd'hui, nous sommes convenus de progresser sur la voie d'une union économique plus forte. Pour ce faire, nous devons agir dans deux directions: - Un nouveau pacte budgétaire et une coordination accrue des politiques économiques; - le développement de nos instruments de stabilisation pour faire face aux problèmes à court terme. Pourquoi est-il si important que la Grèce ne fasse pas défaut de paiement? Les investisseurs savent très bien que la Grèce n'est pas en mesure de faire face seule à ses dettes. Mais annoncer un défaut de paiement d'Athènes aurait des conséquences jugées d'autant plus effrayantes qu'elles sont incertaines. En effet, un défaut de paiement obligerait toutes les banques à déprécier la valeur de tous leurs emprunts grecs et les banques grecques, dont une grande part de leurs actifs aurait fondu, risqueraient d'être boycottées sur les marchés. D'un autre côté, l'Etat grec risque d'être lui aussi banni des marchés. A titre d'exemple, l'Argentine, dix ans après sa « faillite », ne peut toujours pas réemprunter sur les marchés avec des taux raisonnables. La contagion est difficile à éviter en Europe, car la zone euro est, depuis sa création, une union monétaire incomplète: chaque Etat est responsable de son budget. Il n'y a pas de solidarité automatique, ni de transferts d'un pays à l'autre. C'est la fameuse clause de «non-sauvetage» — «no bail out» — inscrite dans les traités de l'UE, et à plus long terme, tous les experts convergent pour dire qu'il faut avancer sur la voie du «fédéralisme budgétaire», avec le lancement d'un emprunt européen: l' «Eurobond». Dans le même ordre d'idées et pour confirmer que le risque de contagion est difficile à éviter, l'agence de notation Moody's a estimé le 21 novembre 2011 que la hausse des taux des obligations françaises sur les marchés financiers et les perspectives de croissance économique détériorées pourraient amener à une perte du triple A. «Des coûts de financement élevés et persistants pourraient accroître les difficultés que le gouvernement français rencontre, conjuguées à une perspective de croissance qui se détériore, avec des implications de crédit négatives», selon Moody's. Des «implications de crédit négatives» signifient une potentielle baisse de la note du pays, actuellement «Aaa», la meilleure possible. L'agence a rappelé que «Mi-novembre 2011, l'écart de taux entre les titres à 10 ans français et allemands ont dépassé 200 points de base (2 points de pourcentage), un record depuis la création de la zone euro». La dette française est considérée avec méfiance sur le marché obligataire, visée par les craintes de contagion de la crise de la dette en zone euro. L'agence calcule qu'une hausse de 100 points de base (1 point de pourcentage) des taux d'intérêt entraîne un surcoût de trois milliards d'euros chaque année. Même l'agence Standard & Poor's a placé la note de la France sous «surveillance négative», parmi 15 des 17 pays de la zone euro y compris l'Allemagne. En définitive, une question se pose, Quelle serait alors la porte de sortie de cette crise des dettes souveraines ? Et si John M. Keynes, grand économiste britannique des années 1930, était la solution appropriée et le remède miracle à la crise actuelle des dettes souveraines? Plusieurs économistes raisonnent déjà dans ce sens. Car, de l'avis de la Cnuced, la machine de la croissance ne peut être libérée que par une nette augmentation des dépenses publiques. Et les plans d'austérité auraient un effet pervers sur la demande et sur le bien être social et peuvent même nuire aux acquis sociaux. En effet, dans son rapport 2011, la conférence des Nations unies pour le Commerce et le développement « Cnuced » a d'ores et déjà prévenu, mettant en garde contre les restrictions budgétaires. Selon les économistes de la Cnuced, la « meilleure stratégie pour réduire la dette publique consiste à promouvoir la croissance », avec une politique budgétaire expansive. « Une politique d'austérité budgétaire pourrait freiner la croissance du PIB, ses recettes budgétaires et serait donc contre-productive sur le plan de l'assainissement budgétaire », poursuit le rapport. Le rapport 2011 de la Cnuced alerte sur l'effet pervers des politiques d'austérité avec un «risque de stagnation durable du PIB et même de récession». « On s'attaque aux conséquences de la crise et non à ses causes. Il ne faut pas oublier que les racines du problème sont venues du secteur financier », note le rapport. Si les dettes publiques ont explosé après la crise des subprimes en 2008, c'est dû aux milliards injectés dans le sauvetage des banques, soutient-il. La Cnuced va même plus loin que le FMI qui commence à mettre en garde sur les mesures excessives d'économie en prônant des politiques de relance ciblées. « Le meilleur moyen pour réduire la dette est de stimuler la croissance, en misant plus sur la dépense que sur l'impôt », insiste Alfredo Calagno, son économiste en chef. Les politiques doivent être coordonnées au niveau régional et il faut privilégier des dépenses qui injectent du pouvoir d'achat sur les revenus les plus bas ainsi que les investissements en recherche et infrastructures. A l'appui de ses propos, M. Flassbeck, directeur de la division Globalisation et Stratégies de développement à la Cnuced, a signalé l'exemple de la Grèce, où deux ans après avoir massivement diminué les dépenses publiques, la situation a empiré au lieu de s'améliorer.
