• Vendredi 03 Septembre 2010 - Légèrement lésée par le ralentissement de l'activité économique nationale, et par la baisse des taux en 2009, l'ATB est parvenue, depuis, à se redresser et à afficher, au terme du premier semestre 2010, un bénéfice net en hausse de 32% à 22MDT. Son PNB a progressé de 17,5%, à 70,3MDT. Cette progression est réalisée malgré un recul de 13,2% de sa marge d'intérêt à 14,9MDT. Cette dernière a été largement absorbée par la marge sur commission qui a fortement augmenté de 40,8% à 13,2MDT. Les gains provenant du portefeuille titres commercial, qui contribue à la formation du PNB à hauteur de 53,5%, ont progressé de 25,7% à 37,6MDT. S'agissant de la qualité de ses actifs, le taux des créances douteuses s'est établi à 8,3% vs 9,5% au premier semestre 2009. Ces créances sont provisionnées à hauteur de 66,7%. Au cours actuel, l'ATB se négocie à 12,86x ses bénéfices 2010 vs 16,02x pour le secteur et 2,09x ses capitaux propres 2010 contre 2,25x pour le secteur. Ainsi, CGF réitère son opinion «Achat». - Les Industries Chimiques du Fluor ont réalisé, au premier semestre 2010, un résultat net de 1,727 MDT, en recul de 50,0%. Le résultat opérationnel de la société chimique est ressorti négatif à 0,011 MDT vs 2,880 MDT un an auparavant (11,2% du CA). En revanche, l'activité a redémarré, et a affiché une hausse de 10,1% à 28,086 MDT. Cependant, la baisse des prix de vente (- 24,4% à 1 417 DT) a mis sous pression les marges des ICF, avec les baisses de 630 points de base à 13,4% pour le taux de marge brute, et 960 points de base à 1,7% pour la marge EBITDA. La chute des prix de vente s'explique par la baisse des cours des intrants et par la dépréciation du dollar En revanche, les volumes ont résisté (+48,5% en glissement annuel), témoignant de la qualité de la production des ICF, élément très important dans un secteur qui a été fortement touché par la dernière crise économique. L'érosion des marges de la société chimique n'a pas altéré sa capacité de génération de cash (l'excédent de trésorerie d'exploitation en hausse de 161,9% à 12,345 MDT), et sa solidité bilancielle est restée intacte (DFN/EBITDA largement négatif). Pour le reste de l'année, nous tablons sur une hausse du CA de 12.8% à 74,000 MDT. Opinion « Conserver » maintenue. - MONOPRIX, a publié des résultats semestriels de bonne facture. Le CA S1 2010 a atteint 199,010 MDT, contre 167,198 MDT une année auparavant, soit une hausse de 19,0%. La marge brute a crû de 25,6% pour s'établir 34,263 MDT, avec un taux de marge en appréciation de 90 points de base à 17,2%. L'EBITDA s'est inscrite en hausse de 34,4% à 9,695 MDT, et ce malgré l'augmentation des coûts de marchandises, et la progression des charges de personnel (+18,3% à 10,729 MDT). Le résultat d'exploitation a crû de 64,3% pour atteindre 6,236 MDT. Le bottom line est ressorti à 7,861 MDT impacté par un résultat financier de 2,809 MDT (vs 3,177 MDT au S1 2009), et une charge d'impôt de 1,185 MDT (en hausse de 43,2%). Au niveau bilanciel, la DFN a progressé de 9,0% à 23,583 MDT, et ce pour financer l'extension de son réseau de points de vente. Néanmoins, elle reste dotée d'une structure financière rassurante avec un gearing 46,6% et un ratio DFN/EBITDA 2,4x. Sur la cote de la BVMT, le titre a gagné, depuis le début de l'année, 19,96% à 54,500 DT. MONOPRIX se négocie 30,54x ses bénéfices 2010, avec un P/E 10 de 25,1x pour son benchmark. Le CGF maintient son recommandation « Conserver ». • Mercredi 08 Septembre 2010 - La croissance de l'activité d'Amen Bank, reflétée à travers la progression des prêts accordés (+30,2% à 3 448,489 MDT) a engendré une augmentation sensible de ses revenus d'exploitation à 154,690 MDT, contre 132,365 MDT au premier semestre 2009. Quant aux niveaux des dépôts clients mobilisés par la banque, ils se sont établis à 3 519,531 MDT vs 2 832,474 MDT en 2009. Ceci a permis à l'Amen Bank d'afficher une marge d'intérêts de 40,900 MDT, en hausse de 21,8% par rapport à l'année dernière. A mi-parcours 2010, le PNB s'est élevé à 80,860 MDT, en hausse de 17,8% en glissement annuel. L'établissement de crédit a amélioré sa rentabilité opérationnelle (+27,4% à 33,602 MDT en termes d'excédent brut d'exploitation), poursuivant ainsi la tendance observée depuis 2007. Le coefficient d'exploitation s'est fixé à 34,9% contre 35,8% à la même date en 2009. Le rythme soutenu de la croissance de l'activité de la banque, nous laisse confiants quant à ses perspectives de croissance. Ainsi, CGF reste à l'« Achat ». - La dynamique commerciale de Magasin Général a continué, et le distributeur a publié un CA S1 2010, en hausse de 51,3% à 144,559 MDT. Cette évolution provient, en partie, de l'ouverture de nouveaux points de vente (qui sont passés de 44 à 47), et l'augmentation des surfaces de vente (qui sont passés de 46,175 m2 à 48,268 m2). La marge brute a crû de 35,5% pour atteindre 27,546 MDT, avec un taux de marge en dépréciation de 22 points de base à 19,0%. L'EBITDA s'est inscrite en évolution de 57,3% à 6,239 MDT contre 3,966 MDT une année auparavant. Le résultat opérationnel a connu une accélération du rythme de sa croissance (+155,9%) pour atteindre 1,428 MDT, soit 0,9% du CA vs 0,5% en 2009. Au final, le résultat net s'est multiplié par 7,1x et est ressorti à 0,853 MDT compte tenu d'un résultat financier de 0,416 MDT, et d'une charge d'impôt de 0,159 MDT. Sur la cote de la BVMT, le titre Magasin Général affiche depuis le début de l'année une performance de 5,43% et se négocie 29,38x ses bénéfice 2010 contre un P/E de 24,84 pour le secteur. Le CGF maintient son recommandation « Conserver ». - PGH a publié des résultats solides, avec une hausse du résultat net part du groupe de 61,7% à 43,896 MDT, soit une marge nette de 7,8% vs 6,0% un an auparavant. A mi-chemin de l'année 2010, le CA a progressé de 24,3% à 559,073 MDT, soutenu par une croissance marquée des branches des Travaux Publics, Commerce et Service, Emballage et Acier. A noter la surperformance affichée par la société libyenne de BTP (+859,6% à 26,142 MDT), qui est entrée en exploitation fin 2008, et a commencé la facturation à compter du deuxième trimestre 2009. Le poids de cette branche devrait augmenter au cours des deux prochaines années et tirer profit du programme ambitieux du développement des infrastructures en Libye. Le taux de marge d'EBITDA a gagné, sur une année glissante, 100 points de base à 16,8% et la marge opérationnelle a bondi de 180 points de base à 11,7% au 30-06-2010. Le CGF pense que le cours actuel de PGH (+41,60% depuis le 01 janvier 2010) reflète, en grande partie, la progression des marges du groupe et de ses indicateurs de rentabilité. Ainsi, CGF réitère son opinion « Conserver ». • Vendredi 17 Septembre 2010 - La dauphine des compagnies de leasing, ATL, a clôturé l'activité des six premiers mois de l'exercice courant par un bénéfice net de 3,594 MDT, en hausse de 23,2%. L'encours a enregistré un bond notable de 27,6%, à 293,709 MDT. L'évolution de la production de 40,4% à 114,600 MDT, et des revenus nets de leasing à 8,668 MDT, soit 20,8% de plus par rapport à fin juin 2009, témoignent de l'amélioration continue de l'exploitation. Du côté des charges elles se sont établies à 4,117 MDT, +19,8%. Le CGF pense que cette évolution est logique, au vu de l'extension du réseau de ses points de vente au cours du premier semestre (avec 2 nouvelles agences à Nabeul et Gafsa). Côté politique de financement, facteur clé pour une compagnie de leasing, ATL compte toujours sur les lignes de crédits bancaires en premier lieu (26,018 MDT d'endettement courant et 68,249 MDT à moyen et long terme). Sur la cote de la BVMT, le titre se négocie 12,98x ses bénéfices 2010 et 2,13x ses capitaux propres contre un P/E10 de 15,08x et un P/B 10 de 2,97x pour son groupe de référence. CGF réitère son opinion « Achat ». - STAR n'est pas parvenue à réaliser des performances en ligne avec ses pairs de la cote. Le résultat net a crû, en glissement annuel, de 5,9% à 16,333 MDT. L'activité de la branche Vie s'est soldée par un résultat technique en baisse de 15,7% à 1,834 MDT, et ce en dépit de la hausse du CA de 45,8% à 3,781 MDT. L'augmentation des frais d'exploitation à 1,375 MDT (+42,2%), et le maintien d'un niveau de provisionnement élevé ont largement contribué à ce recul. Le constat est inversé pour la branche Non Vie, dont le résultat technique semestriel a progressé 19,9% à 16,012 MDT, alors que son chiffre d'affaires a baissé de 3,0% à 115,695%. Le recul de l'activité globale a, logiquement, impliqué une constitution de provisions moins importante (-5,8% à 410,039 MDT). Sur la cote de la BVMT, le titre se négocie 11,46x ses bénéfices 2010 et 1,76x ses capitaux propres contre un P/E 10 de 15,23x et un P/B 10 de 2,56x pour son groupe de référence. Au vu de ces niveaux de valorisation, et les perspectives de croissance du leader des assurances en Tunisie, qui demeurent, à notre avis, solides, à l'image de l'ensemble du secteur, CGF passe de « Conserver » à « Achat ». - Les résultats semestriels de la STB montrent un Produit Net Bancaire de 111,404 MDT, en progression de 1,5% par rapport au S1 09. Cette légère hausse provient de l'accroissement de la marge d'intérêt (+3,2% à 73,233 MDT) conjuguée à l'augmentation de la marge sur commission (+9,4% à 26,650 MDT). Les charges d'exploitation bancaires se sont inscrites en légère baisse par rapport au S1 2009 (-0,8% à 80,659 MDT). Dès lors, le résultat brut d'exploitation a progressé de 21,1% à 24,967 MDT. Toutefois, le poids des dotations aux provisions (31,0% du PNB), qui ne cesse de progresser, constitue un réel frein à la progression de la capacité bénéficiaire de la STB. Il en a résulté donc une forte hausse du coût du risque qui est passé de 33,7% au 30 juin 2009 à 37,0% au 30 juin 2010. A mi-parcours 2010, la première banque publique tunisienne a réalisé un bénéfice net en hausse de 7,5% à 15,561 MDT. Sur la cote de la BVMT, le titre STB se négocie à 12,56x ses bénéfices 2010 vs 16,40x pour le secteur et 0,99x ses capitaux propres 2010 contre 2,29x pour le secteur. CGF reste à l' « Achat ». • Vendredi 24 Septembre 2010 - A l'instar de ses dernières publications, ASSAD a dévoilé de bons résultats semestriels. Le spécialiste des batteries a réalisé un chiffre d'affaires consolidé en progression de 18,9% à 32,751 MDT. Le RNPG s'est inscrit en hausse de 4,1% à 3,719 MDT, soit une marge nette de 11,3% vs 12,9% un an auparavant. Au cours de ce premier semestre, les marges du spécialiste des batteries se sont effritées, avec la chute de la marge brute de 2 560 pb à 17,6%, et de la marge d'EBITDA de 180 pb à 19,0%. ASSAD devrait concentrer davantage ses efforts sur les marchés limitrophes, (la Libye à titre d'exemple), à fort potentiel de croissance, et diminuer son exposition aux pays européens, dont les marges sont relativement faibles. La baisse des marges, et la flambée du BFR ont fortement altéré le cash-flow d'ASSAD (un ETE négatif à -2,530 MDT). La situation financière d'ASSAD s'est dégradée avec un ratio DFN/EBITDA à 3,4x vs x 2,15x au 30-06-2009, et un gearing de 61,1% en hausse de 1 800 pb. Globalement les perspectives sont solides, en particulier sur le marché local et en Algérie. Le CGF maintient son opinion « Achat ». - Attijari Bank est de plus en plus en forme, en affichant, à chaque publication, des signes de bonne santé. C'est du moins ce que nous révèle la lecture de ses états financiers intermédiaires. Le résultat net des six premiers mois d'activité s'est inscrit à la hausse, +29,0% par rapport à fin juin 2009, à 28,444 MDT. La banque tire sa croissance d'une amélioration continue de l'exploitation, grâce à sa politique d'implantation, une des plus agressives de la place. Sur le front commercial, l'accroissement des crédits octroyés à la clientèle de 15,9% à 2 512 MDT a permis à la filiale d'Attijari Wafa de réaliser une marge d'intérêt de 35,589 MDT, +8,7% en glissement annuel. Les marges sur commissions et les gains sur portefeuille de titres commercial ont, respectivement, augmenté de 14,7% à 23,316 MDT et 26,9% à 19,623 MDT. Sur la cote de la BVMT, le titre se négocie 14,48x ses bénéfices 2010 et 2,51x ses capitaux propres contre un P/E10 de 16,38x et un P/B 10 de 2,28x pour le secteur. La flambée des cours des banques publiques a tiré vers le haut les niveaux de valorisation du secteur, annulant, ainsi, en partie, la prime historique des établissements privés. CGF reste à l' « Achat ». - La SIAME a publié des résultats semestriels en forte amélioration. Après une année extrêmement difficile, l'activité a généré un revenu en hausse de 12,0%à 11,338 MDT, boosté par la reprise de ses ventes à la STEG (+58,7% à 2,638 MDT), et de son CA export (+44,5% à 4,521 MDT). D'un point de vue opérationnel, la société a su maintenir ses charges d'exploitation à un niveau stable, lui permettant de multiplier par 4,9x son résultat opérationnel, pour atteindre 1,186 MDT vs 0,241 MDT une année auparavant. De son côté, le résultat net est ressorti à 1,011 MDT vs un déficit de 0,116 MDT au 30-06- 2009. Cette évolution provient, en partie, de la contraction de 44,2% de ses charges financières à 275,809 MDT. Le marché semble, toujours, croire au potentiel de la société, et s'attend à un développement des synergies avec le groupe BEN AYED, notamment la pénétration des marchés limitrophes (Algérie en particulier). La valorisation actuelle de la SIAME (un P/E 10 de 54,46x), parait excessive, et les éventuelles retombées positives du plan de développement présenté par le nouvel actionnaire sont, déjà, intégrées dans le cours. Opinion « Vente » réitérée. Pour télécharger le récapitulatif mensuel des recommandations Août 2010, veuillez cliquer ici…
