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Tunisie - CGF : Analyse boursière de la semaine
Publié dans Investir En Tunisie le 15 - 03 - 2010


• Tendance
L'accalmie qui domine le marché actions tunisien depuis plus d'un mois est restée de mise au cours de cette semaine. En l'absence d'informations, il est difficile, pour les investisseurs de la place, d'identifier une thématique d'investissement ou une rotation (intra)sectorielle.
Quoique les cours progressent mais le "mouvement perpétuel à la hausse" actuel n'est pas soutenu par un afflux de liquidité. L'absence de tendances a, ainsi, écrasé les volumes, qui ont dégringolé sur la semaine de 30,8% à 19,109 MDT.
Sur l'ensemble des cinq dernières séances, TUNINDEX a gagné 0,34% à 4 678,49 points. C'est au cours de la deuxième moitié de la semaine que l'indice vedette de la place de Tunis a repris de la vigueur, en affichant des hausses successives de 0,39%, 0,01% et 0,31%. Le bilan annuel reste largement positif, avec une performance qui a ricoché au dessus des 9,00%.
ADWYA a entamé la saison des publications et a dévoilé un résultat net en léger recul de 1,7% à 4,368 MDT. La baisse du bottom line du laboratoire pharmaceutique s'explique par la comptabilisation d'une perte de change de 0,606 MDT vs 0,412 MDT un an auparavant. Le résultat opérationnel a, en revanche, progressé de 6,4% à 6,529 MDT.
La stratégie de développement qui favorise la volumétrie (+23,3% du chiffre d'affaires) au détriment des marges (repli de la marge brute de 190 points de base à 39,7%) a impliqué une exposition majeure au risque de change (achat de princeps actifs étrangers en augmentation de 63,8% à 30,725 MDT). La publication de chiffres décevants a plombé le titre en Bourse, et le cours a dégringolé au cours de cette semaine de 3,04% à 7,650 DT. Néanmoins, nous restons positifs sur le leader tunisien au vu de sa solidité financière (un free cash‐flow en hausse de 244,5% à 5,484 MDT, et un faible endettement) et de ses niveaux de rentabilité satisfaisants.
La semaine a, également, enregistré la clôture de la période de l'offre publique de souscription des Assurances SALIM. Rappelons que l'opération a porté sur 660 000 actions au prix unitaire de 15,000 DT.
A noter que l'OPS des Assurances SALIM sera suivie par l'introduction de TunisRE qui attend le visa du CMF.
Sur la cote de la BVMT, la meilleure performance hebdomadaire a été affichée par la SIMPAR, +7,53% à 46,000 DT. Les investisseurs anticipent une hausse marquée du résultat 2009, et semblent apprécier les niveaux de valorisation de la société immobilière.
Deuxième meilleure performance de la semaine, les Placements de Tunisie SICAF ont bondi de 5,85% à 43,400 DT. La société d'investissement du groupe BT devrait publier de bons résultats 2009 et le dividende serait, vraisemblablement, révisé à la hausse (1,500 DT le DPA versé au titre de l'année 2008). Sur la dernière marche du podium, nous trouvons STAR qui a pris 4,81% à 173,990DT dans des volumes soutenus de 2,348 MDT (le titre le plus échangé de la semaine). Le leader des assureurs tunisiens, est porté par des bruits de marché incessant sur une éventuelle attribution d'actions gratuites, et sur la distribution d'un dividende élevé. A titre de rappel, la STAR a renoué avec la distribution des bénéfices l'année dernière en versant un DPA de 19,300 DT (pour les actions détenues avant l'augmentation de capital réservée à Groupama).
Côté baisses, STIP s'est vue attribuer le dossard noir de la semaine, en perdant 13,37% à 3,110 DT. Le spécialiste des pneumatiques, a évolué, ces dernières semaines, en yo‐yo, suite à la publication d'articles sur sa privatisation et le désengagement de l'état tunisien. A contrario de sa maison mère, ESSOUKNA a dévissé de 5,38% à 6,150 DT.
• Actualités de la semaine
Transaction de Bloc
La séance du mardi 09‐03‐2010 a été marquée par la réalisation d'une transaction de bloc sur le titre PGH portant sur 24 683 actions au prix unitaire de 7,120 DT.
• Valeurs à suivre
- Au terme de l'année 2009, le PNB de l'ATB a marqué une progression annuelle de 12,5% à 131,374 MDT et ce malgré la stagnation de sa marge d'intérêts (‐0,36% à 35,631 MDT). La bonne performance de la filiale de l'Arab Bank provient d'un accroissement soutenu de l'activité de la banque, et d'une performance exceptionnelle de son portefeuille‐titres commercial. Ses revenus ont bondi de 23,3% à 75,376 MDT, trustant, ainsi, 57,3% du PNB. Le management de la filiale du géant jordano‐palestinien Arab Bank, continue de miser sur une stratégie commerciale agressive. Ainsi, les crédits accordés à la clientèle ont crû de 145,532 MDT, soit 9,6% à 1 659,572 MDT et les dépôts ont augmenté de 19,4% à 3 020,220 MDT. Tirant profit de l'extension de son réseau commercial, les dépôts à vue ont flambé de 22,8% à 961,865 MDT, entraînant la réduction de son coût des ressources de 90 points de base à 2,6%. Il convient de rappeler qu'en termes de risques, la banque a réussi au S1 09 à abaisser son coût du risque de 200 points de base à 15,9%. Ces bonnes réalisations se sont parfaitement traduites sur le marché. Côté fluctuation du cours, le titre suit une tendance ancrée à la hausse depuis le début de l'année, et engrange un gain annuel de 8,91%, évoluant dans une fourchette de 8,070/9,000 DT. Au prix actuel, ATB se paie 14,60x ses bénéfices 2010 vs un P/E 10 de 16,46x pour les bancaires. En conséquence, CGF réitère son opinion «Achat».
- L'année 2009, a été pour SOTETEL, l'année du come‐back. Après des années de péripéties caractérisées par le ralentissement de son activité et par l'affaissement de ses marges, la société retrouve le vert. Au terme du T4 09, le spécialiste des réseaux de télécommunication affiche un résultat avant impôts en progression de 107,5% à 0,258 MDT vs un déficit de 3,425 MDT au 31‐12‐2008, pour un CA en recul de 17,5% à 31,614 MDT. Des revenus soutenus par le secteur des réseaux mobiles qui a été le principal moteur de croissance du spécialiste en affichant un bond de 107,8% à 6,421 MDT. A noter que SOTETEL a su profiter de la conclusion d'un « grand projet » avec Tunisie Télécom d'un montant de 4,5 MDT, portant le carnet de commandes ferme jusqu'à fin 2009 à hauteur de 20 MDT. Le plan de restructuration, mis sur pied par SOTETEL avec l'aide d'un expert canadien, prévoit une politique de compression, en particulier la réduction du coût du travail. Au T4 09, les charges de personnel ont reculé de 41,5% à 10,071 MDT et les charges d'exploitation se sont tassées de 31,8%. En outre, les dirigeants visent à dégonfler leur BFR par le redressement du taux de recouvrement des créances impayées, et par la concrétisation de contrats, à moyen terme, améliorant la visibilité sur l'évolution de l'activité de la société. En dépit du ralentissement de son activité, et de l'effritement de son taux de marge brute de 250 points de base à 40,3%, le résultat opérationnel de SOTETEL s'est amélioré passant de ‐3,987 MDT à ‐ 0,834 MDT au 31‐12‐2008. Sur la cote de la BVMT, le titre se négocie 16,48x ses bénéfices 2010 contre un P/E09 de 21,32x pour son groupe de référence. Nous estimons que la recovery lancée par SOTETEL a été bien jouée et qu'elle a commencé à porter ses fruits. En outre, l'évolution des niveaux de valorisation témoigne de la réussite du plan de restructuration de l'équipementier. Ainsi, CGF passe de « Vente » à « Conserver ».
- Malgré la baisse de sa part de marché en 2009, à 22,0%, Tunisie Leasing demeure le leader du secteur en Tunisie. Au quatrième trimestre 2009, le PNL est resté en légère évolution séquentielle de 0,9% à 5,325 MDT. La production a retrouvé un rythme de croissance élevé, avec des approbations à 86,203 MDT (+45,1%), et des mises en force de 69,353 MDT (+20,0%). Ces réalisations trimestrielles ont renforcé les performances annuelles. Le PNL a gagné 9,6% à 19,545 MDT, et le résultat net 2009 atteindrait 13,800 MDT. Les approbations et les mises en force ont vu leurs volumes augmenter, respectivement, de 13,9% à 290,603 MDT, et de 5,3% à 219,310 MDT. Au 31‐12‐2010, l'assise financière de Tunisie Leasing s'est consolidée, suite à une levée de fonds de 20,000 MDT au cours de l'année précédente. Pour 2010, le management se montre confiant, même s'il annonce le retour du coût de risque à des niveaux positifs, et la baisse du ROE à 18,0% vs 23,0% en 2009. Convaincu que la stratégie de développement par la réduction des marges a atteint ses limites, Tunisie Leasing compte poursuivre son extension régionale, en commençant les procédures d'installation en Libye au cours du second semestre 2010. La filiale Maghreb Leasing Algérie, constitue aujourd'hui le premier levier de développement du leaseur. L'augmentation de capital à 63,000 MDT, la garantie partielle de 6,000 millions d'euros, accordée par la Banque Africaine de Développement, l'ouverture de 5 nouvelles agences d'ici fin 2010, et le lancement prochain des activités de factoring et de location de longue durée, vont permettre à la filiale d'atteindre l'objectif fixé pour 2010, soit une contribution de l'ordre de 25,3% du PNB. Sur la cote de la BVMT, le titre se négocie 10,50x ses bénéfices 2010 et 1,98x ses capitaux propres 2010 vs un P/E10 de 12,86x et un P/B10 de 2,43x, pour son groupe de référence. Les faibles niveaux de valorisation et la solidité du business model du leaseur nous laissent confiants, à l'aube d'un exercice qui s'annonce prometteur. Opinion « Achat » réitérée.
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