· Depuis les années 70, la lutte contre l'inflation a été au cœur des stratégies des banques centrales qui ont vu là le moyen le plus efficace d'assurer simultanément stabilitééconomique et financière. · En réponse à la crise financière de 2007, le Comité de Bâle propose de renforcer les fonds propres des banques afin d'améliorer leur capacité de résilience en cas de choc.
L'économie mondiale est en train de vivre un flou absolu et des incertitudes difficiles à dissiper. Tout le monde veut croire à une reprise de la croissance et le déclenchement du début de la fin de la crise. Mais apparaissent de temps en temps des signes qui rappellent le scénario dramatique de la crise économique déclenchée depuis Septembre 2008, tels que l'instabilité des marchés financiers, la lenteur du rythme de croissance du commerce mondial, la poursuite des faillites des banques américaines, la crise de Dubai, les problèmes financiers de la Grèce et du Portugal, l'augmentation du chômage dans le monde…Autant de signes qui laissent les analystes très perplexes. Dans ce flou, on a tous besoins d'analyses approfondies de la conjoncture mondiale et surtout de perspectives fiables. La banque française Crédit Agricole vient d'annoncer les perspectives macro-économiques dans le monde pour le reste de l'année en cours et 2011. La principale conclusion du rapport est que la confirmation de la reprise et le maintien des incertitudes ne sont en rien contradictoires. Le rapport établit aussi les perspectives économiques pour la Tunisie qui concordent avec d'autres analyses. Les perspectives économiques du CA pour la Tunisie : Le rapport de la Banque Crédit Agricole a mené une série de scénarios économiques s'étalant jusqu'à 2011. Ces scénarios se basent sur des hypothèses de croissance économique, d'inflation et de balance courante. Pour la Tunisie, les projections du Crédit Agricole s'approchent de ceux contenus dans le budget économique pour l'année en cours et les perspectives économiques établies par le Fonds Monétaire International. En effet, le rapport prévoit une croissance du PIB de 3.5% en 2010 et de 4.5% en 2011. Selon le rapport, la Tunisie se situe dans la moyenne de la région Afrique et Moyen-Orient, qui se situent au niveau de 3.5% en 2010 et 4.3% en 2011. Les perspectives établies pour l'Algérie sont de 4.5% en 2010 et 4.3% en 2011. Pour le Maroc, on prévoit une croissance du PIB de 4% en 2010 et 4.4% en 2011. Concernant l'Egypte, les perspectives sont de 4.8% en 2010 et 5.5% en 2011. Au niveau mondial, les projections sont respectivement de 3.6% et 3.9% en 2010 et 2011. Au niveau de l'inflation, les perspectives du Crédit Agricole pour la Tunisie sont de 3.7% en 2010 et 3% en 2011. Les projections pour 2010 semblent loin de la réalité actuelle de l'inflation qui se situe jusqu'au mois de Mars au niveau de 5.2%, ce qui laisse espérer que, cette année, on va dépasser les prévisions établies. La moyenne de l'inflation pour la zone Afrique et Moyen -Orient sont de 5% en 2010 et de 5.5% en 2011 Pour ce qui est de la Balance Courante, les projections s'établissent à -2.5% du PIB pour 2010 et 2011. La moyenne pour la région est de 0.5% en 2010 et 2% en 2011. Selon les prévisions du Budget économique pour 2010, la croissance du PIB se situera au niveau de 4% en 2010 alors que le déficit de la balance représentera 3% du PIB. Les anticipations de marché porteront moins sur la croissance que sur la politique économique Le diagnostic conjoncturel paraît se stabiliser. Pour ce qui est des pays développés, une reprise incomplète se poursuit. Il s'agit bien d'une reprise dans la mesure où les indicateurs montrent clairement que la croissance est de retour et sans doute de façon pérenne. Il en est ainsi des chiffres du PIB les plus récents (pour les troisième et/ou quatrième trimestres de 2009) ; il en est de même des résultats des enquêtes auprès des entreprises, sensés baliser la trajectoire de l'activité au cours des prochains mois. Le caractère incomplet se perçoit de différentes manières. Premièrement, si les données relatives au secteur manufacturier envoient des signaux encourageants, aidées par un arrêt du processus de déstockage et par une normalisation du commerce mondial, celles concernant les consommateurs et l'investissement en construction sont beaucoup plus ternes. Deuxièmement, le crédit n'est pas vraiment reparti et les incertitudes sur le nouveau cadre réglementaire, qui s'imposera au secteur bancaire, ne participeront sans doute pas d'un redémarrage spectaculaire. De plus, la spectaculaire montée des dettes publiques fragilise l'image d'une croissance saine et durable, assise sur une attention forte portée au respect des grands équilibres macroéconomiques. Du côté des pays émergents, les perspectives sont plus flatteuses. La croissance du PIB avoisinerait les 6 % tant cette année que l'an prochain (d'abord un peu moins, puis un peu plus). Si l'Asie continue de faire la « course en tête » avec des projections supérieures à 7 %, c'est ailleurs que l'inflexion est la plus impressionnante avec le passage d'une sévère récession en 2009 à des rythmes de croissance au moins honorables en 2010. Ainsi, pour les pays de l'Europe émergente, la performance passerait de -5,5 % à +2,4 %. Bien sûr, ce tempo renforcé ou retrouvé, selon les régions, doit encore trop à la demande extérieure et pas assez aux dépenses domestiques. Mais la consolidation des grands équilibres macroéconomiques de l'essentiel des pays concernés (inflation sous contrôle, volonté de resserrer les réglages monétaires en fonction de l'évolution des prix et situation des comptes publics plutôt flatteuse) envoie une image à la fois rassurante et attractive. Cette divergence entre les régimes de croissance des pays développés et émergents pourrait même être accentuée en termes d'attractivité relative des marchés de capitaux par des réglages de politique économique opposés. Dans le monde émergent, la force de la croissance, le faible niveau de la dette publique et la volonté de contenir les pressions inflationnistes participent de l'option de combiner resserrement de la politique monétaire avec maintien en l'état du réglage budgétaire. Ce qui se traduirait plutôt par des pressions haussières sur les taux d'intérêt réels. Au final, l'espérance de rendements anticipés élevés pour les actifs émergents devrait se traduire par davantage d'entrées de capitaux vers ces régions. Pour ce qui est des pays avancés, la crise grecque apparaît comme un catalyseur de la prise de conscience de la nécessité de prendre sans tarder des mesures de rééquilibrage des comptes publics. Ce qui ne manquera pas de peser sur une reprise déjà anticipée comme faible relativement aux expériences passées. Les banques centrales devront intégrer cette composante dans leur processus de décision. Il y a là de quoi confirmer que la remontée des taux directeurs, tant aux Etats-Unis qu'en Europe, sera tardive et lente. Cet environnement nouveau, tant en termes de perspectives de croissance (en insistant sur la médiocrité de celles concernant les pays développés) que de volume des flux de capitaux (avant tout en direction des marchés émergents), pose de lourdes questions de politique économique. La crise nous a appris que le marché ne savait pas toujours mieux que les autres (les opérateurs pris individuellement, les responsables de la politique économique, les régulateurs ou les analystes). L'après-crise va beaucoup solliciter les politiques économiques. Dans les pays développés, l'objectif est à la fois de normaliser les réglages très accommodants que la crise a forcé à prendre et de favoriser le renforcement d'une croissance sans doute faible au moins dans un premier temps. Dans les pays émergents, le but est d'éviter les emballements de marchés et de consolider cette culture de la stabilité apparue progressivement au cours de la décennie passée. L'enjeu est de taille et de lourdes questions de calendrier (quand faut-il bouger ?) d'outils à privilégier et du degré d'utilisation de ceux-ci vont se poser. Une nouvelle politique en « règles » Depuis les années 70, la lutte contre l'inflation a été au cœur des stratégies des banques centrales qui ont vu là le moyen le plus efficace d'assurer simultanément stabilité économique et financière. Cibler l'inflation revenait à lutter contre le principal stigmate des excès cycliques dans la sphère réelle lorsque phases de surchauffe et de récession se succèdent par à coups. Le cycle financier et ses effets d'accélérateurs étaient seulement considérés comme révélateur de ces tensions. Les banques centrales ne sont pas les seules responsables, mais l'asymétrie de comportement qu'on leur reproche - laxisme en phase de montée des déséquilibres financiers, puis activisme - n'est plus tenable. L'idée d'actions préventives rend également caduc le principe de séparation entre une politique monétaire dédiée à la gestion du cycle et une politique prudentielle, souvent conçue à un niveau microéconomique, pour garantir la stabilité financière. Il faut une politique globale servie par des instruments plus spécifiques et adaptés au double objectif de stabilité économique et financière. Il existe en économie une règle de bon sens, celle de Tinbergen, qui démontre la nécessité de disposer d'autant d'instruments qu'il y a d'objectifs à atteindre pour réussir une politique économique. En fait, il en faut au moins autant et peut être plus en cas de crise. Si les taux d'intérêt ne sont pas l'outil adéquat, il convient alors de réfléchir à d'autres voies plus praticables. Politique monétaire Le débat se concentre aujourd'hui sur les aspects réglementaires avec la nécessité de repenser les outils de régulation prudentielle à un niveau plus macro-économique et à contre-courant des cycles, afin de contrarier, autant que faire se peut, le caractère pro-cyclique de la finance. En réponse à la crise financière de 2007, le Comité de Bâle propose de renforcer les fonds propres des banques afin d'améliorer leur capacité de résilience en cas de choc. La question du curseur est ici primordiale. Le capital est cher, ce qui pourrait finalement se traduire par un renchérissement du coût de refinancement des banques et réduire le niveau d'intermédiation avec des effets potentiellement indésirables sur la croissance, notamment en pénalisant les PME-PMI qui recourent exclusivement au crédit pour financer leur développement. La rigidité de cette règle rentre aussi en contradiction avec la volonté d'aller à contre-courant des cycles qui nécessite une approche plus dynamique. Une autre proposition serait d'appliquer une surcharge en capital qui pourrait varier en fonction de la position dans le cycle, du profil de risque et du degré d'importance systémique des institutions financières. Mais, jusqu'à quel point les marchés seront-ils prêts à accepter une baisse du ratio « Tier one » en phase de crise ce qui constitue la principale limite à cette idée de capital contracyclique. On pourrait également envisager une politique de provisionnement dynamique à rebours des cycles (souvent sur la base des défauts historiques) afin d'inciter les banques à se constituer un matelas de sécurité durant les périodes de prospérité à utiliser en phase de basses eaux. Il est aussi question de cibler plus spécifiquement les marchés d'actifs les plus propices à la formation de bulle ou de viser les acteurs de la finance soumis à des règles moins contraignantes. Une réduction des ratios « Loan To Value » en phase montante du cycle pourrait être un outil utile pour stopper les dynamiques cumulatives sur le marché immobilier. Face aux retraits de liquidité La liquidité ne peut que diminuer désormais. Depuis deux ans, les banques centrales injectent des liquidités dans le système financier dans le but de permettre coûte que coûte aux marchés monétaires de recommencer à fonctionner normalement, de soutenir les banques et de relancer l'économie mondiale. En 2010, elles commenceront à éponger ces liquidités. On ne peut que spéculer sur l'impact de ce changement de politique, car les banques centrales n'ont jamais jusqu'à présent procédéà des retraits de liquidité à l'échelle mondiale. En outre, les banques centrales passent cette année d'une situation de liquidité surabondante à une situation de liquidité seulement abondante. On peut se demander si elles relèveront les taux d'intérêt cette année mais, à supposer qu'elles le fassent, elles ne les porteront pas à un niveau restrictif. Certaines banques tenteront peut-être de conserver leurs positions en utilisant d'autres sources de financement. D'autres solderont les leurs, mais à qui précisément ? Telle est bien la question actuellement. La BCE devrait également commencer à relever ses taux au quatrième trimestre ou, plus précisément, à mettre un terme aux mesures de relance d'urgence qu'elle a mises en œuvre. Comme à l'accoutumée, elle évaluera l'impact de sa politique monétaire à un horizon d'un à deux ans, mais le marché se préoccupera de savoir si la BCE n'est pas trop en avance. Dans ces conditions, la courbe des taux européens devrait, à notre avis, fortement s'aplatir au deuxième semestre 2010 à mesure que la BCE donnera de plus en plus l'impression de vouloir relever ses taux. Déclin de l'euro Les tensions entre les Etats-Unis et la Chine à propos des taux de change vont susciter une plus grande attention des marchés. Alors que la Chine continue de faire la sourde oreille aux appels à une réévaluation du CNY, les spéculations grandissantes selon lesquelles les Etats-Unis pourraient officiellement désigner la Chine comme « manipulant sa monnaie », prouvent que cette question va rester au centre des préoccupations. Nous nous attendons néanmoins à ce que la Chine finisse par réévaluer sa monnaie au cours du deuxième trimestre 2010, ce qui poussera les autres banques centrales asiatiques à tolérer un change plus fort. Les craintes concernant l'Europe devraient rester au centre de l'actualité mais à un degré moindre qu'au cours de ces derniers mois. L'annonce par la Grèce de nouvelles mesures d'austérité budgétaire, suivie de l'accord tacite de l'UE, a contribué à rassurer les marchés. Le fait même que la baisse de l'USD et son corollaire, la hausse de l'EUR, soient restées limitées montre toutefois que les inquiétudes demeurent, pas seulement au sujet de la Grèce mais aussi des problèmes budgétaires et de la faiblesse de la croissance dans d'autres pays européens. Une reprise à deux vitesses La demande de pétrole est repartie à la hausse sur les marchés émergents, mais elle reste faible dans les pays de l'OCDE. Or, le deuxième trimestre est ordinairement marqué par un déclin saisonnier de la demande de pétrole et une certaine pression devrait s'exercer sur les prix. De fait, nous tablons sur une chute du prix du baril de pétrole brut léger américain WTI à 68 USD/bl au deuxième trimestre 2010, suivie par un rebond à 72-76 USD/bl au second semestre 2010, soutenu par des prélèvements sur les stocks à partir du troisième trimestre. Les dynamiques régionales conditionnent l'évolution des marchés mondiaux de produits pétroliers. La demande de pétrole est plus vigoureuse en Asie qu'en Europe ou aux Etats-Unis. La demande de biocarburants dopera les prix au second semestre 2010 La demande de biocarburants dopera les prix du sucre et du maïs. Les prix des denrées alimentaires devraient à nouveau augmenter cette année, la reprise de l'économie mondiale préfigurant une augmentation de la demande. La FAO craint une flambée des prix des denrées alimentaires. Elle considère par ailleurs que les pays les plus pauvres de la planète pourraient devenir de plus en plus tributaires de leurs importations de denrées alimentaires et les pays exportateurs de denrées alimentaires de moins en moins nombreux. Compte tenu de la dégradation des fondamentaux, les prix des ressources agricoles devraient toutefois rester orientés à la baisse au cours des 4 à 5 prochains mois. La baisse du prix des céréales et du soja est essentiellement imputable à une offre mondiale excédentaire : la production mondiale de blé a atteint un record historique de 678 Mt et s'est stabilisée depuis, tandis que l'abondance des récoltes aux Etats-Unis et en Amérique du Sud pèse sur les cours du maïs et du soja. Une fois que le marché aura absorbé ces récoltes, les prix devraient bénéficier de la vigueur de la demande et de la reprise économique, dans la mesure où les acheteurs potentiels se laisseront probablement tenter par le niveau attractif des prix. En dépit de l'insuffisance de l'offre mondiale – estimée à 9,4 Mt cette année par l'ISO –, les prix du sucre ont baissé récemment, car les clients potentiels les trouvent trop élevés. Ils devraient continuer de baisser au cours des quatre à cinq prochains mois, mais à un rythme plus lent. D'ici cinq mois, les prix du sucre devraient néanmoins se redresser, l'Inde étant susceptible d'importer jusqu'à 3Mt de sucre à l'approche des fêtes d'automne – en effet, la reprise économique soutiendra alors la demande mondiale. La production de biocarburants sera l'un des principaux moteurs de la hausse de la demande de maïs et de sucre. Les deux principaux producteurs d'éthanol sont les Etats-Unis (éthanol à base de maïs) et le Brésil (éthanol à base de sucre).
