• Tendance La pulvérisation des records est devenue, depuis la fin de 2009, le sport préféré du TUNINDEX. L'indice phare de la place de Tunis s'est laissé porté par un vent favorable en clôturant la semaine sur une hausse de 1,66% à 4 671,12 points. Durant ce premier mois, les gains annuels de l'indice vedette de la Bourse de Tunis ont, déjà, atteint 8,84%, vs 2,98% seulement pour la même période en 2009. La capitalisation boursière a, également, terminé la séance du vendredi sur son plus haut historique à 12 924 MDT. Côté news, les organes de réglementation et les agences de notation ont été au cœur de l'actualité, aussi bien sur la scène nationale qu'internationale. Le conseil d'administration de la Banque Centrale de Tunisie BCT a décidé de maintenir inchangé son taux d'intérêt directeur. L'inflation a été maitrisée, avec une moyenne de 3,7 sur 2009 contre 8% en 2008. En ce début d'année, la politique monétaire de la BCT est restée orientée vers la limitation de la situation de surliquidité, en épongeant une enveloppe de 823 MDT. De son côté, le Conseil du Marché Financier CMF a procédé à une mise à jour de sa décision relative aux conditions de traitement des ordres de Bourse et aux normes minimales des registres tenus sur des supports informatiques. Cette modification intervient dans le cadre de la simplification des règles régissant les transactions boursières via internet. L'agence de notation Fitch Ratings North Africa a estimé que la perspective de notation des entreprises tunisiennes demeurera stable en 2010. Toutefois, l'agence a mis en garde contre un excès d'optimisme en mentionnant que la reprise d'activité sera modeste en 2010, avec des cash‐flows toujours sous pression. Elle a exprimé, également, sa préoccupation pour la difficulté d'accès aux financements bancaires, locaux ou étrangers, au moment où des investissements dans de nouvelles capacités de production sont plus qu'impératifs. Sur la scène internationale, la semaine a connu une bonne surprise du Fonds Monétaire Internationale FMI qui a revu, à la hausse, ses prévisions de croissance mondiale pour 2010, à 3,9%. Cela demeure, toutefois, tributaire de la concrétisation des plans de relance budgétaires mis en place par les différents gouvernements. Cet optimisme a été allégé par Standard and Poor's qui s'attend, plutôt, à une croissance molle dans la Zone euro. La reprise, en demi‐teinte, ne doit pas faire oublier que les pays les plus endettés de la Zone vont devoir proposer des taux d'intérêt plus élevés pour emprunter, ce qui pourra freiner le rythme de croissance. Dans ce contexte, la 40ème édition du Forum économique mondial de Davos a ouvert ses portes pour abriter 200 débats. Malgré la diversité des sujets, une question revient toujours au coeur : comment remodeler un monde dévasté par une crise financière, économique et morale ? Une conviction est partagée par tous : l'exigence d'aller plus en avant dans les réformes du secteur financier, beaucoup plus vite que ce qui a été fait jusqu'à présent. Les dirigeants des plus grandes banques se sont réunis, à huis clos, avec les régulateurs, et des avancées sur les obligations des banques ont été réalisées. Du côté des valeurs, le secteur du leasing a raflé les trois premières places du podium. Les excellents indicateurs d'activité des sociétés opérant dans le secteur ont été appréciés par les investisseurs. El Wifack Leasing s'est particulièrement distinguée avec un bond hebdomadaire de 27,63% à 19,080 DT. Attijari Leasing et CIL ont pris, respectivement, la deuxième et troisième position avec des hausses de 17,85% à 31,170 DT et 16,33% à 34,900 DT. De l'autre côté du spectre, TPR, a essuyé la plus forte baisse de la semaine, - 4,05% à 6,160 DT. • Actualités de la semaine STIP, nouvelle nomination Mr Mohamed Zaouia a été nommé comme administrateur représentant de l'Etat au sein du conseil d'administration de la Société Tunisienne des Industries Pneumatique STIP. • Valeurs à suivre - PGH continue de publier des chiffres décevants, et l'année 2009 est, globalement, ressortie en deçà des attentes du management. A base comparable, le chiffre d'affaires 09 du groupe (les opérations intra‐groupe n'ont pas été exclues) s'est établi en baisse de 1,0% à 962,432 MDT. A titre de rappel, le groupe tablait sur un CA consolidé de 1 149,864 MDT (objectifs annoncés dans le cadre de son introduction en Bourse en août 2008). La branche industrie (acier et bois) a subi de plein fouet l'effondrement des prix des métaux, en particulier, la chute des cours de l'acier. En outre, les investissements qui devaient être réalisés en 2009, afin d'augmenter la capacité de production de la branche, ont pris du retard. Par ailleurs, le secteur avicole, premier contributeur à l'EBITDA (44% en 2009 selon nos calculs), a perdu du terrain en 2009, avec un CA en repli de 5,2% à 441,651 MDT. Néanmoins, les marges de la branche ont été portées par les prix des aliments. D'après nos calculs, la marge brute devrait progresser de 168 points de base à 26,0%, et la marge EBITDA bondirait de 144 points de base à 12,3%. En revanche, l'activité céramique poursuit sa dynamique de croissance, avec un CA qui affiche une croissance de 26,5% à 97,912 MDT. Sur l'ensemble de l'année 2009, nous attendons un CA consolidé en hausse de 2,6% à 954,295 MDT et un BPA en baisse de 14,9% à 0,348 DT (compte tenu d'une provision de 3 MDT pour dépréciation des stocks). Le management de PGH maintient son programme d'investissement établi à l'occasion de son introduction en Bourse (une levée de fonds globale de 99,168 MDT), et le financement serait, en grande partie, assuré par crédits bancaires. La génération de cash de PGH s'est nettement améliorée grâce à la maitrise de son cycle d'exploitation, et le redressement de ses marges. Nous pensons que le niveau du capex sur les deux prochaines années resterait soutenu (290 MDT), afin d'atteindre ses objectifs de production. Ces investissements seraient financés par crédits bancaires et un éventuel appel aux actionnaires reste, pour le moment, une hypothèse à écarter. Nous restons prudents sur l'année 2010, où la solidité du modèle économique de PGH serait mise à rude épreuve avec la poursuite de son plan d'investissement qui pèserait sur ses cash‐flows. A partir de l'année 2011, PGH, devrait renouer avec des niveaux de rentabilité qui justifieraient l'achat du titre. Au cours actuel, la valorisation de PGH nous paraît correcte. Ainsi, CGF reste à «Vente». - Le recul de 7,5%, des revenus de Placements de Tunisie SICAF au cours du quatrième trimestre 2009, à 0,492 MDT, n'a pas empêché la société d'investissement de réaliser une excellente croissance annuelle de 40,8% à 1,994 MDT. Les dividendes empochés, au cours de ces trois derniers mois, sont parvenus des participations dans la société COTUSAL qui a distribué des bénéfices comparables à 2008, soit 0,417 MDT. La cession des participations non cotées (hors SICAV) d'une valeur de 0,215 MDT a contribué à la réalisation d'une plus‐value de 0,074 MDT. Sur l'ensemble de l'année, les rémunérations reçues ont progressé de 9,9%, grâce à l'importance des dividendes distribués par les sociétés ASTREE, AIR LIQUIDE et MONOPRIX. Les plus‐values ont cru de 239,7%, suite aux gains réalisés sur la cession partielle de MONOPRIX, qui ont atteint 0,336 MDT. Au cours du quatrième trimestre, la gestion de Placement de Tunisie SICAF est restée, encore, passive avec de très faibles acquisitions, même si le dernier trimestre était le plus actif, puisque 80,6% des prises de participations de l'année y avaient été réalisées. Aucune dotation aux provisions sur titres cotés n'a été comptabilisée, et le portefeuille de la société Placements de Tunisie reste de très bonne qualité. Au cours actuel, le titre se paie 30,02x ses bénéfices 2009 et 2,83x ses capitaux propres 2009. La flambée des cours des actions en 2009 a, certes, boosté les revenus de la société d'investissement, mais sa gestion passive, demeure, à notre sens, peu profitable dans une configuration de marché fortement favorable. CGF reste à « Conserver ». - Après un troisième trimestre relativement difficile, la STB redresse la barre au T4 09 et annonce des chiffres globalement satisfaisants. A la fin de l'année 2009, le PNB de la première banque publique tunisienne affiche une progression annuelle de 9,7% à 241,430 MDT. Le dernier trimestre, a été un booster, avec un PNB qui a gagné, en rythme séquentiel, 14,0%. La reprise de la croissance économique, annoncée au terme de l'année 2009, a été mise à profit par la banque, entraînant une correction de sa marge d'intérêt qui a augmenté de 7,2 % au 31‐12‐2009 vs une baisse de 13,6% au T3 09. La banque a pu aussi dégager une marge sur commission nette en hausse de 12,5% à 51,223MDT. La première banque publique a tiré profit de son réseau de points de vente. Les dépôts à vue ont enregistré une croissance notable de 12,7%, pour atteindre 1 459,775 MDT, représentant 34,0% de l'ensemble des dépôts. Quant aux crédits à la clientèle, ils ont cru de 8,2% pour atteindre un encours de 4 821,235 MDT au terme de l'exercice 2009. Par ailleurs, le coût des ressources a rétrogradé de 464 points de base à 24,5%. Au niveau des charges opératoires, centre de préoccupation du nouveau management, le coefficient d'exploitation s'est établi à fin décembre 2009 à 44,93%, en légère hausse de 50 points de base. Au cours actuel, STB se paie 10,13x ses bénéfices 2009 et 0,83x ses capitaux propres 2009 vs un P/E 09 de 18,91 x et un P/B 2,44x pour le secteur. Opinion «Achat» maintenue. Pour télécharger l'analyse complète de la semaine boursière, veuillez cliquer ici…
